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证券研究报告

固定收益专题报告

如何提高规避回售类下修博弈胜率？

可转债研究框架系列二

2024年04月17日投资要点

规避回售类下修博弈确定性相对较高。近年来触及下修条款和董事会

中证转债-上证指数走势图提议下修的转债显著增多，转债下修博弈的机会也随之增加。下修条

款作为发行人的一项权利，选择实施下修的的主要原因有规避回售、

上证指数中证转债促转股、大股东减持套现、金融行业补充资本金、财务结构优化等，

30%

其中发行人为规避回售而选择下修的确定性相对较高，主要是为了避

10%免触发回售条款带来的资金偿付压力。

-10%规避回售类下修主要特征。通过盘点2018年以来的转债下修案例，

我们发现规避回售类下修具备的特征主要有资金偿还压力较大、未转

-30%股比例较大、已经触及回售比例、转债价格小于回售价格等，在86

23-0423-0623-0823-1023-1224-0224-04

例董事会提议下修的案例中，具备以上特征的案例分别有74例（41

%1M3M12M例）、61例、41例、21例；此外，临近回售期案例中的各项特征相

上证指数-1.601.50-7.41对于已经处于回售期内的案例表现更为明显。

中证转债1.490.29-3.25大部分转债选择下修到底或接近到底。转债下修底部通常为股东大会

召开日前20/1交易日正股交易均价、最近一期经审计的每股净资产

刘文蓉分析师

值和股票面值四项指标的孰高者。在规避回售类下修案例中，下修到

执业证书编号:S0530523070001

liuwenrong@底、下修接近到底和下修不到底的情形分别有39例、29例和11例，

占比分别为49.37%、36.71%和13.92%，大部分转债实施下修时都选

相关报告择下修到底或接近到底。此外，下修幅度会影响持有至正式下修公告

1可转债周报（4.8-4.12）：转债估值抬升，表现后的投资收益。

优于正股2024-04-15左侧布局时点和兑现时点相对较晚时，规避回售类下修绝对收益较

2可转债周报（4.1-4.3）：业绩密集披露期，关高。通过简单的收益测算，我们发现规避回售类下修博弈的多种策略

注高景气方向2024-04-08获取收益的确定性均相对较高，平均收益率录得正数概率较大。以董

3可转债周报（3.25-3.29）：转债估值分化，新事会提议下修为节点，左侧布局越早，波动性相对越大；左侧布局相

券发行重启2024-04-01对较晚、兑现实现相对靠后时，波动性相对较小，绝对收益相对较高。

如在T日买入，T+5/Z+1/Z+5日兑现的平均收益率分别为