CPI超季节性回落或是短期影响.docx

一、CPI超季节性回落是短期影响

今年3月CPI同比上升0.1%，前值为0.7%，CPI同比不及市场预期（同花顺预期值：0.4%）。受春节因素消退影响，3月CPI同比涨幅回落，且回落幅度高于季节性。如何理解？

第一，春节次月食品和出行、娱乐价格回落属于季节性变化。受春节因素消退影响，2月和3月的CPI都受到

扰动。春节次月CPI环比往往回落，从分项来看，食品烟酒、交通和通信、教育文化和娱乐均有明显回落，与季节性趋势一致。3月出行服务价格回落，其中旅游价格涨幅从2月的23.1%回落至6.0%，飞机票价格由2月上涨20.8%转为下降14.7%。

第二，CPI环比回落高于季节性或是受暂时性因素的影响。3月CPI环比为-1.0%，从2月CPI环比上涨回落2个百分点，其中环比回落较多主要系食品项贡献，六成由食品项贡献，四成由非食品项贡献。我们认为这或受短期因素影响，首先，食品和非食品项一起回落，这与春节后食品和出行娱乐价格回落相符合。其次，食品拖累大或是受天气回暖、气温较常年同期偏高的影响。

图1：CPI同比涨幅回落

% CPI:当月同比 CPI:不包括食品和能源:当月同比

3.0

2.5

2.0

1.5

1.0

0.5

0.0

-0.5

-1.0

资料来源:ifind，

图2：春节次月CPI环比回落

% 3月季节性变化（2017-2019平均） 3月环比1.0

0.5

0.0

-0.5

-1.0

-1.5

-2.0

-2.5

资料来源:ifind，

展望4月，我们认为物价仍具备回升条件。

第一，我们预计Q2猪价较Q1改善，或助力CPI回升。中国农业农村部指出，在加强产能调控后，二季度生猪市场形势有望好于去年同期。再加上去年4月-6月是当年猪价低点，我们认为Q2猪价有望较Q1改善，这可能助力CPI回升。

第二，受猪肉CPI权重下调影响，即使猪周期再下行，对物价影响也有收敛。今年3月猪肉CPI同比为-2.4%，对整体CPI同比拖累0.03个百分点，相比之下，2018年9月猪肉CPI同比-2.4%，对整体CPI同比拖累是现在的两倍（0.06个百分点）。我们认为，这背后的原因是猪肉权重下调，2018年猪肉权重2.67%，2024年猪肉权重下调至1.25%。

第三，走出春节波动后，CPI环比往往出现改善。回顾历史来看，疫情前2017年-2019年4月环比均值显示经过春节的波动后，4月的CPI环比往往出现改善。因此，我们认为经过春节消退的波动后，4月物价仍旧具备回升条件。

图3：去年4月-6月是当年猪价低点

元/公斤 猪价2023 猪价2024

25

24

23

22

21

20

19

18

17

资料来源:，

二、PPI环比逐步摆脱弱势

今年3月PPI同比降幅略有扩大，从2月的2.7?回落至2.8?，整体上看，PPI同比表现基本符合市场预期。我们认为，当前PPI正逐步摆脱弱势。

第一，PPI环比降幅逐步收窄显示向好态势不改。从环比上看，3月PPI环比下降0.1?，但降幅相较2月继续收窄。从去年11月开始，PPI环比就延续降幅收窄态势。截至目前为止，PPI环比降幅已收窄4个月。我们认为，这意味着国内生产者价格弱势仍在逐步向好，只是恢复斜率较缓。

第二，我们认为PPI同比拖累或在Q2逐步缓解。从涨价和翘尾因素来看，今天以来，PPI翘尾因素拖累程度加大，而今年Q1期间PPI同比横盘的关键在于翘尾因素始终维持在2.3?的水平，再加上新涨价因素一直较弱，导致Q1期间PPI同比未有改善。我们认为，随着Q2翘尾因素拖累好转，PPI同比拖累或将在Q2逐步缓解。

PPI:当月同比PPI:生活资料:当月同比

PPI:当月同比

PPI:生活资料:当月同比

PPI:生产资料:当月同比

%20

15

10

5

0

-5

-10

-15

资料来源:ifind，

图5：今年以来，PPI翘尾因素拖累程度加大

PPI:当月同比6% PPI:当月同比:翘尾因素 PPI:当月同比:新涨价因素

PPI:当月同比

4

2

0

-2

-4

-6

资料来源:ifind，

受供暖需求减少和国内地产偏弱影响，部分行业价格有不同幅度环比回落。

1）煤炭、黑金采选等黑色系行业价格环比回落主要受供暖需求减少的影响。随着3月中旬前后陆续结束供暖，

采暖用煤需求减少，供给总体平稳，煤炭开采和洗开选业价格环比下降1.6。

2）3月国际原油价格上行，但受房地产投资下滑等因素影响，国内主导定价