固定收益专题：美债利率会再创新高吗？-20231028-国盛证券-20页.pdf

证券研究报告|固定收益研究

2023年10月28日

固定收益专题

美债利率会再创新高吗？

作为全球资产定价锚的美债利率从9月以来大幅走高。本轮10年美债利作者

率一度突破5%的高位。本轮美债利率上行，实际利率和期限利差均大幅

抬升，而通胀预期和政策利率的波动不大。而从期限来说，短债收益率上分析师杨业伟

行幅度不大，而长期利率则大幅攀升，近期美债期限溢价大幅抬升。执业证书编号：S0680520050001

邮箱：yangyewei@

美国自然利率R*或已抬升，利率中枢随之抬升。自然利率作为均衡状态研究助理朱帅

下的资金价格，短期受储蓄的资金-供给强度和投资-资金需求强度的影

执业证书编号：S0680123030002

响，受再工业化引导制造业回流、财政政策高强度扩张、EM国家过剩储

蓄流入美国的资金减少等可能均导致了美国自然利率中枢的抬升。我们认邮箱：zhushuai1@

为自然利率中枢可能回升至1.5%。相关研究

通胀不确定性抬升，通胀溢价抬升。2020年以前通胀波动相对较小，因1、《固定收益点评：如何挖掘非金融永续债？》2023-

而通胀溢价也较小，而2020年之后，由于美联储实行平均通胀目标制，10-25

2%的通胀目标开始模糊，短期内通胀的波动风险大幅上升，而近期UAW2、《固定收益定期：工业品价格回落，生产有所放缓—

罢工事件、巴以冲突等事件，使得未来的通胀更加不可预期，因而通胀溢

价出现大幅上升。考虑逆全球化、地缘冲突频发、平均通胀目标制下，美—基本面高频数据跟踪》2023-10-23

国未来通胀波动性抬升，我们预计美债通胀风险溢价中枢或抬升至0.5%。3、《固定收益定期：再融资债高峰过后》2023-10-22

供需失衡下，美债实际风险溢价易上难下。美联储、海外官方投资者、银4、《固定收益定期：供给冲击下银行货基大卖，理财保

行等三大传统的美债配置盘，对美债的需求均走弱。2024年为美国大选险大买——流动性和机构行为跟踪》2023-10-21

年，美国财政支出力度难以大幅削减，2024年美债供给或接近2023年，5、《固定收益点评：全年GDP增速目标或无虞，需求

净融资均在2.0-2.5万亿美元。供需失衡下，长债的实际风险溢价短期内

压力仍存》2023-10-19

易上难下，我们预计供需失衡或导致实际风险溢价中枢抬升至0.5%附近。

当前美债利率已经反映了基本面和联储政策变化，继续创新高概率有限。

但未来一段时期也难以明显下行，预计将继续在4.5%-5%左右的高位

运行。考虑自然利率中枢在1.5%、通胀中枢在2.5%、通胀风险溢价和实

际风险溢价分别在0.5%，10年期美债的中枢或在5.0%。基准情景下，

根据Fedwatch显示的加息概率，我们预期联储未来1年仍可能加息1-2

次，则美债利率在2024年上半年或继续保持4.5%-5%的高位运行。因而

我们认为美联储政策利率可能维持高位一段时间，考虑票息短债有一定的

配置价值。而长端，由于美债供需失衡带来的实际风险溢价抬升和通胀不

确定性带来的通胀风险溢价抬升，未来一年的利率可能难以趋势性下降。

虽然外部利率显著攀升，但对国内债市直接冲击有限。一方面，虽然中美

利差拉大，但边际上进一步加速流出的空间有限；而另一方面，从货币政

策来看，外部利率上升也不形成实质性约束。由于中美利差较大的倒挂，

因而