九典制药 经皮给药新型制剂领先，产品矩阵助力增长.docxVIP

东吴证券研究所证券研究报告·公司深度研究·化学制药九典制药（

东吴证券研究所

证券研究报告·公司深度研究·化学制药

九典制药（300705）

经皮给药新型制剂领先，产品矩阵助力增长

2024年05月23日

买入（首次）

盈利预测与估值

2022A

2023A

2024E

2025E

2026E

营业总收入（百万元）

2326

2693

3104

3844

4507

同比（%）

42.92

15.75

15.27

23.86

17.24

归母净利润（百万元）

269.70

368.26

512.46

693.33

864.60

同比（%）

32.05

36.54

39.16

35.29

24.70

EPS-最新摊薄（元/股）

0.78

1.07

1.48

2.01

2.50

P/E（现价最新摊薄）

45.58

33.38

23.99

17.73

14.22

投资要点

.投资逻辑：公司领跑外用贴膏领域，大品种洛索洛芬钠凝胶贴膏持续放量、酮洛芬凝胶贴膏获批且进入医保，椒七麝凝胶贴膏等即将上市；在研管线丰富，保障后续增长。公司半自营销售模式改革，院外市场快速增长、空间打开，净利率有望持续提升，推动业绩高增长。

.洛索洛芬钠凝胶贴膏有望打造30亿级大品种，酮洛芬凝胶贴膏上市补位增长。公司核心产品洛索洛芬钠凝胶贴膏2017年上市，2018年销售额仅0.24亿元，2023年已经达15.5亿元，销售量同比增长31%，2024Q1保持高增长。洛索洛芬钠凝胶贴膏是国内首仿，化药凝胶贴膏上市审批门槛提高，我们预计产品短中期的竞争格局尚好，联盟集采有望以价换量，医院覆盖率与产品市占率将继续提高。酮洛芬凝胶贴膏于2023年2月获批上市，12月纳入医保，目前尚无竞品上市，有望与洛索洛芬钠凝胶贴膏形成价格差异与协同销售，再造10亿+品种。

.在研管线丰富，保障后续增长。至2023年报，公司拥有2个凝胶贴膏类药品注册证书，在研外用制剂产品超15个，其中申报生产7个。公司已成功完成83个原料药品种开发，目前在研品种达15个以上。公司在局部经皮给药领域布局多个镇痛类产品，根据临床项目进展情况，我们预计利多卡因贴膏、利丙双卡因乳膏有望于2024年获批，椒七麝凝胶贴膏、吲哚美辛凝胶贴膏、氟比洛芬凝胶贴膏有望于2025年获批，此外2-3个贴剂产品有望2025年/2026年获批，改良型新药的贴膏剂和其他剂型有望于2026年/2027年获批。公司自2024年进入产品上市收获期，丰富的在研管线保障公司后续增长。

.半自营模式试点，院外市场打开，销售费用率有望持续降低。公司自酮洛芬凝胶贴膏产品上市后试点半自营模式，通过建立自己的商务团队和集中发货的方式，预计可节省费用，提高运营效率。考虑不同终端板块的销售策略、定价体系和产品布局，洛索洛芬钠凝胶贴膏在2023年开始拓展OTC渠道，力争通过覆盖百强连锁药店和地区连锁龙头药店，形成完善的产品梯队，打造“久悦”贴膏品牌，提升品牌价值。参考中药贴膏企业羚锐制药的院外市场占比，公司院外市场发展潜力大。同时，随着半自营销售模式改革、院外市场占比提升、产品陆续进入联采集采等，公司整体销售费用率有望持续降低，盈利水平有望提升。

.盈利预测与投资评级：预计2024-2026年公司营业总收入分别为31.04/38.44/45.07亿元，公司归母净利润分别为5.12/6.93/8.65亿元，增速为39%/35%/25%，对应当前市值的估值分别为24/18/14倍。公司在贴膏产品领域先发优势显著，在研管线丰富，长期将持续受益于老龄化需求增长，有望成长为细分龙头。首次覆盖，给予“买入”评级。

.风险提示：市场竞争加剧，研发进度或不及预期，集采降价幅度超预期的风险。

证券分析师朱国广

执业证书：S0600520070004

zhugg@

证券分析师冉胜男

执业证书：S0600522090008

ranshn@

股价走势

42%35%28%21%14% 7% 0% -7%-14%-21%-28%

九典制药沪深300

市场数据

收盘价(元)

一年最低/最高价

市净率(倍)

流通A股市值(百万元)总市值(百万元)

基础数据

每股净资产(元,LF)

资产负债率(%,LF)

总股本(百万股)

流通A股(百万股)

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