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证券研究报告积厚成势,力拓海疆:电力装备制造,乘十年大潮起航--电力设备出海深度报告二零二四年二月二十一日
积厚成势,力拓海疆:电力装备制造,乘十年大潮起航?海外电力设备景气度持续向上,发电侧扩容需求、电网侧升级替换需求、用电侧新增需求共振。1)发电侧:全球新能源化带动电力设备配套需求高增。2)电网侧:欧美70%以上输电系统超25年,新能源并网+充电桩建设驱动电网升级改造。3)用电侧:美国制造业回流带动基建支出高增,数据中心、半导体表现最亮眼;新兴国家基建、制造业增长潜力大于发达国家。4)综上,发电侧、电网侧需求已经有各国可再生能源规划、电网资本开支规划支持,一直持续到2030年甚至2035年,用电侧的数据中心随AI发展、CAPEX表现会持续较强,故全球电力设备需求持续性有望超市场预期。?海外电力设备市场壁垒较高、本土化供应为主,龙头产能增量有限,自21年需求斜率上升后交期持续延长。海外市场存在产品资质业绩、高关税、禁令等多方面限制壁垒,供给侧通常以本地电力设备厂商为主。而海外设备商集中,通常为ABB、SGB、伊顿、西门子等(而中国设备商分散且产能过剩),受原材料高度依赖进口、熟练工人不足、决策链条长等因素影响,上述设备巨头产能增量较少,部分外资企业如日立能源、鲍威尔工业在手订单接近收入的2倍,全行业交期也延长至1年甚至2年以上。?供需紧张环境下订单外溢,中国企业海外订单高增,“卖方市场”下利润率水平高于国内,而且我们预期持续性较高。国内出海的电力设备主要是一次设备变压器、开关及少部分特高压,和二次设备的智能电表。其中:1)用电侧电表出海进入丰收期,国内智能电表已经处在第二轮替换周期,诸多电表公司5-10年前已出海,全球份额接近2%,竞争也以国内同行为主,在亚非拉地区替代相对充分,开始进军发达国家;2)变配电设备出海“1到10”加速期,该环节市场壁垒高、沉淀期更久,格局最好——仅少数变配电龙头受益于订单外溢趋势,增长斜率显著高于用电侧;3)输电特高压出海“0到1”突破期。重点关注沙特、巴西特直项目落地情况。4)我们结合确定性供需弹性,认为变配电出海电表出海输电特高压出海。?投资建议:变压器出海推荐:金盘科技、思源电气,建议关注:华明装备、中国西电、华通线缆,智能电表出海推荐:海兴电力、三星医疗(医药组联合覆盖)、威胜信息(环保公用事业组覆盖)。?风险提示:全球电网投资不及预期,海外政策不及预期,竞争加剧等。2
目录全球市场四分天下,“三大引擎”驱动海外需求持续内资出海两大弹性品种:变压器和智能电表海外设备公司巡礼:高订单积压预示需求高景气内资出海展望:十年磨一剑,霜刃未曾试投资建议与风险提示3
全球市场四分天下,“三大引擎”驱动海外需求持续
电力设备需求全球“四分天下”,美欧市场不容小觑海外电力设备市场:总量分析?总量方面:电力设备需求大部分来自于各国电力公司CAPEX——根据IEA数据,2015-2022年全球电网的资本开支总量稳定在3000亿美元左右,结构上中国、美国、欧洲和其他区域“四分天下”。?增速方面:中国/美国/欧洲/其他区域(新兴经济体为主)15-22年CAGR分别为1%/6%/3%/-5%。中国投资增长用于增量扩张(应对可再生能源转型),而美欧更多用于升级和替换,发展中国家表现存在差异,公用事业的财政预算、高昂的资本成本等是阻碍。图:全球电网资本开支“四分天下”(单位:亿美元)其他OECD亚太经合组织欧洲中国美国350030002500200015001000500020152016201720182019202020212022数据:IEA,东吴证券研究所5
电力设备需求全球“四分天下”,美欧市场不容小觑海外电力设备市场:结构分析?设备投资范围界定:各国电力系统同样有“发输变配用”五大环节,1)中国“厂网分离”背景下发电集团负责“发”,电网负责“输变配”及部分的“用”(电表),企业也部分负责“用”。2)海外电力公司市场化程度高,大型电力公司甚至可以掌握所有五大环节。?投资结构方面:相比中国,海外通常“重配电、轻输电”。欧洲配电偏好更强(分布式能源多),根据eurelectric,欧洲电力系统由60%低压+37%中压+3%高压线路组成(中压在1-36kV)。图:美国电力公司CAPEX结构:输配电占比一半左右,配电比例高于输电(单位:亿美元)图:2022年欧洲五国电网CAPEX结构(灰色为配电、蓝色为输电,单位:亿美元)非输配电配电输电输电配电18001600140012001000800120100806040200600400200020162017201820192020202120222023E澳大利亚德国意大利西班牙英国6数据:美国EEI,IEA,东吴证券研究所
发电侧:全球能源
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