固定收益专题报告：如何看待专项债及化债新动向？-240703.pdf

固定收益组

分析师：樊信江（执业S1130522120003）

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基本内容

6月19日，河南省财政厅公告拟发行2024年河南省政府专项债券(十六期)，值得注意的是，十六期河南专项债既没

有披露“一案两书”也没有披露项目具体投向，募集资金用途仅描述为地方政府投资项目。同月28日，大连财政局

公告拟发行2024年大连市政府专项债券（三期），但同样未披露“一案两书”，募集资金用途为补充政府性基金财力。

我们认为，未披露“一案两书”及募投项目投向或反映专项债用途新变化，可关注后续专项债用途及化债行情演绎。

一、专项债新动向，新增债券如何“腾笼换鸟”

去年10月以来，各地共发行42只未披露“一案两书”新增专项债，规模达3661亿，其中40只于去年10-12月发

行，首只未披露“一案两书”新增专项债“23辽宁51”于去年10月12日发行，用于化解隐债及拖欠工程款的特殊

再融资债也于去年10月开始发行，建议关注专项债用途变化新动态。从地区看，重点省份合计发行1471亿，占40%。

从期限看，长债超长债发行规模较大，10Y及以上发行规模达3058亿，占84%。

总体来看，未披露“一案两书”专项债虽然有项目投向说明，但无项目具体信息，可作为识别方式之一。我们将未披

露“一案两书”专项债视为“特殊新增专项债”，2023年新增专项债累计发行3.94万亿，特殊新增专项债占比为8%。

此外，我们发现除新增专项债未披露一案两书外，去年10月以来还存在新增专项债用途变更情况。据不完全统计，

约有20余个地区调整了专项债资金用途，其中山西、福建等地多次公告调整专项债用途，我们发现部分项目调整为

2017年旧项目，如新疆十四期、二十期专项债投向由景区和老旧小区改造项目调整为17年棚改项目，建议关注专项

债用途变更对特定领域的支持。

根据财预〔2020〕94号、财办预监〔2022〕55号等政策要求，新增专项债不得偿还债务，不得使用债券资金偿还隐

性债务。目前内蒙古、天津已将新增专项债不得涉隐债和不得偿还债务列入负面清单，关注专项债用途政策优化调整。

二、新增地方债供给偏慢，关注专项债用途新动向后发行放量

1-6月，新增专项债累计发行1.49万亿，占年内总额度的38%，占提前批次规模的66%，而2020-2023年同期（剔

除2021年）该发行规模分别为2.15万亿、2.03万亿、1.90万亿，进度明显偏慢。此外，仅2月新增债券实际发行

规模/计划发行规模达115%，其余月份均未满额发行，平均实际发行规模占比为76%，实际供给情况仍不及预期。

据发行计划，7-9月全部地方债分别计划发行6832亿、11416亿和7748亿，合计2.6万亿。1-6月新增债券累计供

给达1.83万亿，占提前批次的80.1%。Q3新增债券计划发行1.85万亿，超前6月总和，主要由于专项债供给较大。

若按计划全额发行，Q3末新增债券累计供给或达3.68万亿，完成全年计划的79.6%，按前6月平均发行占比（实际

/计划），Q3末新增债券累计供给或达3.23万亿，完成全年计划的70%。对比历年情况，今年Q3净融资约1.5万亿，

或形成供给脉冲，8月新增债券供给或为Q3高点，位列同期第二，9月或达同期高点，我们认为可能有两个原因：

1）上半年供给节奏偏缓，Q3“赶进度”；2）专项债用途变化后发行放量，Q4新增债券余额或在0.9万亿-1.4万亿。

三、新增债务限额余额存在地区分化，重点省份后续化债空间仍较大

据今年财政预算，地方政府新增债务限额达4.62万亿。6月17日，福建省财政厅公告2024年新增政府债务限额为

1824亿元。据我们预测，广东、四川等非重点省份限额余额空间较大，其中广东限额余额空间最大（接近1800亿），

西藏等西部地区及两个计划单列市限额余额空间或在300亿以下，15个地区限额余额空间或在1000亿以上。重点

省份由于上半年供给较少，限额余额规模充足，如重庆限额余额或在1100亿以上，后续化债空间仍较大。

风险提示