固定收益如何在低利率时期发掘收益较高的个券(上篇).docx

目 录

TOC\o1-1\h\z\u信用债行情回顾 4

各品种收益率及利差表现 9

个券梳理 12

投资观点 19

风险提示 20

图目录

图1：10Y国债及国开收益率走势（） 4

图2：信用债收益率走势，以3Y中短期票据和城投债为例（） 5

图3：信用债利差走势，以3Y中短期票据和城投债为例（BP） 5

图4：信用债发行与到期统计（亿元） 6

图5：信用债月度发行趋势（亿元） 6

图6：债券发行指导利率变化趋势，以3年期为例（） 7

图7：不同期限结构的信用债发行期数比重（） 7

图8：不同期限结构的信用债发行金额比重（） 7

图9：M1、M2同比增速（） 8

图10：多品种债券收益率对比（） 9

图11：各行业信用利差走势（BP） 11

图12：城投债与产业债部分行业信用利差比较（BP） 11

图13：中债估价收益率大于10?的债券所属行业分布（只，亿元，） 12

图14：以债券数量计量的不同期限债券收益率分布（只，） 17

图15：以债券余额计量的不同期限债券收益率分布（亿元，） 17

表目录

表1：信用债近年来发行期限结构（只，亿元） 8

表2：6月18日中短期票据收益率及利差情况统计（，BP） 9

表3：6月18日企业债收益率及利差情况统计（，BP） 10

表4：6月18日城投债收益率及利差情况统计（，BP） 10

表5：截至6月18日，中债估价收益率大于10?的债券概况 13

表6：截至6月18日，不同期限及收益率的债券分布统计（只，亿元） 16

信用债行情回顾

债牛的主导因素有：1.基本面偏弱，经济增长内生动力不足，也就是我们常说的“弱现实”，往往对应“强预期落空”，从而影响债市情绪；2.存款利率下调，预期未来收益率继续下行推动债券价格上涨；3.资金面宽松，宽松的货币政策让市场表现为“钱多”逻辑，但宽货币传导到宽信用不畅，债券配置需求旺盛；4.资产荒行情，

实体经济收益率不佳等因素作用下，机构配置资金涌入债市，债券供给少于需求，资金抢券推动债券价格持续上涨；5.行业利好政策带动下，企业信用资质改善、流动性风险下降，市场认可度提升后资金涌入，较为典型的就是城投化债行情。

从债市收益率和信用利差的历史走势来看，此轮债牛行情自2023年3月开启，收

益率和利差下行持续到2023年8月，经历4个月的震荡调整后，2023年12月债牛行情再启动，“一揽子化债”政策利好带动下，配置资金对信用债的风险偏好持续提升。同时，随着市场利率的多次下调，信用债发行指导利率也在持续走低，实际发行票面屡创新低。发行端方面，融资难度降低、融资成本减少、债券期限拉长；配置端方面，“钱多”带来旺盛的配置需求持续推动债市走强，高息资产荒演绎为全面资产荒，2024年信用债多数品种收益率和信用利差屡屡突破历史新低。随着资产荒行情的持续演绎，信用下沉和拉久期策略的良好表现也在持续形成正反馈，信用风险溢价和流动性溢价不断收缩。

图1：10Y国债及国开收益率走势（）

资料来源：iFinD，研究所

图2：信用债收益率走势，以3Y中短期票据和城投债为例（）

资料来源：iFinD，研究所

图3：信用债利差走势，以3Y中短期票据和城投债为例（BP）

资料来源：iFinD，研究所

供给方面，从2024年发行规模和净融资额数据来看，信用债供给规模同比并未减少，这与以往供给收缩导致的资产荒行情有一定区别，2024年的资产荒更多的是在供需两旺的基础上，供给增长不足以满足更为强劲的配置需求导致，发行利率下降也减少了高票息资产的供应，而一揽子化债政策带来的城投行情，也加剧了信用债投资市场的拥挤。

图4：信用债发行与到期统计（亿元）

资料来源：iFinD，研究所

图5：信用债月度发行趋势（亿元）

资料来源：iFinD，研究所

从发行期限结构来看，2024年信用债发行期限出现长期化的特征，1年以内短期限信用债的发行比重下降，5-7年长期限信用债的发行比重也有所下降；但7年以上长期信用债的发行比重上升，尤其10年以上超长期信用债发行规模也超千亿元。

图6：债券发行指导利率变化趋势，以3年期为例（）

资料来源：iFinD，研究所

图7：不同期限结构的信用债发行期数比重（）

资料来源：iFinD，研究所

图8：不同期限结构的信用债发行金额比重（）

资料来源：iFinD，研究所

表1：信用债近年来发行期限结构（只，亿元）

2021年

发行期数(只)

2022年 2023年

2024

年上半年

2021年

发行总额(亿元)

202