股权激励对上市公司的影响及其投资策略.doc

股权鼓励对上市公司的影响及其投资策略本报告得到

本报告得到高利、杨刚、孙方红、蔡大贵、李虹蓉的帮助和支持，在此表示衷心感谢！

课题研究人：何庆明

选送单位：平安证券有限责任公司

内容提要

该报告在理论分析的根底上，大量采用实证研究方法，探讨了我国上市公司实施股权鼓励的环境条件，分析了股权鼓励对管理层、股东影响的内在机制，研究了实施股权鼓励对上市公司价值和业绩的影响，并对上市公司实施股权鼓励的股价变动情况进行了统计分析，以期指导投资者的投资行为。

分析结果显示，股权鼓励类上市公司的投资时机主要表达在方案公布之后的短、中和长期投资。通过对股权鼓励类上市公司上涨因素的定量化分析检验，发现其上涨与公司现有的各项财务指标没有必然联系，而与公司的市场地位、行业开展趋势和关联交易之间存在明显的关系。因此，首先，通过对现有股权鼓励类上市公司升幅的比拟，发现补涨的投资时机；其次，对新推出鼓励方案的上市公司进行分析，寻找短、中和长期的投资。

报告认为，我国上市公司已根本具备实施股权鼓励的环境条件，实施股权鼓励有利于解决管理层和股东利益一致性问题，通过价值转移和价值创造，持续、有效地促进上市公司价值和业绩的提高，从而有效推动上市公司股价的上升，给投资者以强有力的信心和巨大的投资时机。2007?年将有更多的上市公司推出股权鼓励方案，以调动管理层的积极性，通过价值转移和价值创造，改善企业经营业绩，提升公司股权价值，给投资者带来新的投资时机。

目??????录

一、股权鼓励对我国上市公司的有效性

1、国内外股权鼓励有效性的比拟

2、股权鼓励有效性的前提条件

二、我国上市公司股权鼓励的内在机制

1、股权鼓励的价值驱动机制

2、股权鼓励的委托——代理博弈机制

三、股权鼓励对我国上市公司价值的影响

1、股权鼓励的价值转移效应

2、股权鼓励的价值创造效应

四、股权鼓励对我国上市公司股价的影响

1、股权鼓励不同阶段对上市公司股价的影响

2、不同的股权鼓励方式对上市公司股价的影响

五、我国股权鼓励类上市公司的投资策略

1、股权鼓励类上市公司投资价值分析

2、股权鼓励类上市公司投资策略分析

3、股权鼓励类上市公司投资时机分析TOC\o1-2\h\z\u

一、股权鼓励对我国上市公司的有效性

1、国内外股权鼓励有效性的比拟

2006年1月4日中国证监会公布《上市公司股权鼓励方案管理方法》，同年9月30日，国资委、财政部联合下发《国有控股上市公司〔境内〕实施股权鼓励试行方法》。上述两个方法的公布实施，已经在证券市场产生了明显影响，已经公布实施股权鼓励方案的上市公司如深万科、农产品、中信证券等公司股价大幅上升。

管理层股权鼓励与企业业绩及公司价值是否存在正的相关性的问题，国外学者进行了大量的实证分析，Loderer和Martin(1997)以1978到1988年美国国内发生购并〔除去公用与金融行业〕的867家企业为样本进行了实证分析，结果说明管理层持有较大股份并没有改善企业的业绩。但是大局部的研究都得出了管理层持股影响企业业绩的结论，如Mehran〔1995〕，Morok(1988)，Meconnell与Servaes(1990)，以及Hermalin和Weisbach(1991)等等。而且，Morek等(1988)利用1980年《财富》500强企业的横截面数据，进行的实证分析发现，企业业绩随管理层股权鼓励水平的提高先上升后下降；而Meconnell与Servaes(1990)那么发现两者间是倒U型的关系。总的来说，国外对于管理层股权鼓励与业绩是否相关的研究结果一般都是肯定的，这为股权鼓励理论提供了实证上的支持。

然而与国外研究结果不同的是，国内一些学者利用我国企业的相关数据对二者关系的实证检验得出的结论却不一致。有支持二者不相关〔王怀芳和刘明,2000；魏刚,2000)，也有认为二者仅仅微弱相关〔刘国亮和王加胜,2000〕“较低的持股比例不会对经理产生鼓励作用，当经理人员的持股到达一定比例后，持股比例的上下对企业绩效具有显著的影响”(刘国亮和王加胜,2000)。而宋兆刚(2006)利用2004年年报公布的1017个上市公司，重新检验了我国沪、深上市公司管理层股权鼓励与公司绩效的关系，得出了与国内已有文献不同的结论：尽管二者的相关度非常低，但管理层股权鼓励水平与业绩的正相关关系在统计上是显著的，说明我国上市公司在管理层股权鼓励的环境条件已逐渐形成。

2、股权鼓励有效性的前提条件

所谓股权鼓励，即是公司经营者通过一定形式获取公司一局部股权的长期性鼓励制度，使经营者能够以股东的身份参与企业决策、分享利润、承当风险，从而勤勉尽责地为公司的长期开展效劳。股权鼓励在西方已经经过了近半个世纪的市场考验，获得了极大的成功它被誉为企业鼓励的“金手铐”。当然，任何治