周度经济观察：国内财政压力增加，海外衰退预期降温.docx

一、财政收支压力趋于增加

8月一般公共预算收入同比-2.8%，较7月小幅回落0.9个百分点，处于偏低水平。

其中税收收入同比-5.2%，较上月小幅回落1.2个百分点，处于历史低位。而非税收入同比8.8%，较上月下滑5.7个百分点，增速仍然不低。分项来看，企业所得税出现大幅抬升，同时增值税、个人所得税小幅回升，消费税延续走低。财政收入偏低的增长反映出总需求不足。

月全国政府性基金预算收入同比-34.8%，较上月小幅下滑1.5个百分点，接近历史低点，主要源于土地市场的走弱。在房地产企业流动性压力扩散、商品房价格持续承压，新房销量延续负增长的背景下，房地产企业减少拿地也是必然的结果。这一模式短期内或难出现改变，我们认为政府性基金预算收入达成年初预算目标难度较大。

在广义财政收入偏低的同时，财政支出并未明显减少。8月公共财政支出同比

增速为9.5%，较上月大幅抬升2.9个百分点，全国政府性基金支出同比-14.0%，较上月下降8.2个百分点。尽管相对财政收入的水平，支出不低，但一方面从基建和相应大宗商品价格来看，财政政策的扩张性力度难以对冲总需求的减少，另外可能部分财政支出用于化债和维持基层运转，并未形成新的需求。

财政收入的持续收缩与支出的刚性，一定程度上体现了政府部门的收支矛盾。在经济减速的背景下，预计这一过程在短期内难以明显改善。部分地方通过成立“砸锅卖铁”工作专班来处置国有资产，但这或许难以填补财政收支的缺口。地

方财政收支的压力或许会对企业生产经营秩序、信心预期乃至总需求形成持续影响。

图1：公共财政收支当月同比，%

公共财政支出:

公共财政支出:当月同比

公共财政收入:当月同比

15

10

5

0

(5)

(10)

(15)

2024/082024/05

2024/08

2024/05

2024/02

2023/11

2023/08

2023/05

2023/02

2022/11

2022/08

2022/05

2022/02

2021/11

2021/08

2021/05

2021/02

2020/11

2020/08

2020/05

2020/02

2019/11

2019/08

数据来源：，国投证券研究中心

进入9月以来，高频数据显示房地产市场出现新的压力，通常而言房地产市

场存在“金九银十”的季节性规律，但今年9月以来，新房销量反而环比走低。另一方面，二手房市场也逐渐转冷，量价齐跌的模式显示购房者的长期预期偏弱。回头看，517新政对房地产市场的改善是脉冲性的，与香港房地产市场的“撤

辣”效果类似。在居民部门信心预期偏弱、经济处于潜在增速下方、通胀低于目标

水平的模式下，需求侧的放松政策只能带来短期的效果。随着517放松效果逐渐褪去，市场对下一轮政策放松的期待仍在增加。

但在政策总体保持定力、不搞大水漫灌的背景下，市场对需求端政策的期待可能需要修正。当前政策的焦点或许在于培育新质生产力，通过财政、货币和产业政策来推动经济向中高端制造业转型，在此过程中，依赖基建、地产来刺激总需求的政策较难被采纳。这意味着经济偏弱的局面或将在较长时间维持。

图2：30大中城市商品房成交套数(7D，MA)2024

2023

2022

2021

2019

7000

6000

5000

4000

3000

2000

1000

12/3112/17

12/31

12/17

12/3

11/19

11/5

10/22

10/8

9/24

9/10

8/27

8/13

7/30

7/16

7/2

6/18

6/4

5/21

5/7

4/23

4/9

3/26

3/12

2/26

2/12

1/29

1/15

1/1

数据来源：，国投证券研究中心

二、债券市场牛市途中

上周权益市场小幅反弹，成交量维持低位，市场总体上对扩大内需政策的期待进行交易，地产、消费等相关行业表现偏强。

随着总需求不足、政策保持定力的基本模式逐渐成为共识，市场参与者的应

对策略也相对有限，要么选择内需关联度低的公司中长期持有，要么博弈内需刺激相关的品种。上周权益市场的反弹属于后一种，但这种交易模式难度更大，持续性不足。

近期港股市场表现偏强，一种解释是美国转向降息以后，流动性环境的改善推动港股大幅反弹，但同期中概股持续表现偏弱，由此可见流动性宽松的逻辑似乎难以完全解释港股和中概股表现的差异。港股市场的上涨或许与头部互联网公司降本增效后盈利逐步改善有关，此外银行保险等红利资产也带动港股指数上涨。从这个角度来看，港股市场的上涨对A股的指示意义相对有限。A股市场的见底高度依赖于企业盈利的表现。

往后看，考虑到经济的减速在年内或将延续、国内定价品种的价格下行压力较大，未来上市公司盈利下滑