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财报排雷小技巧

三元核心策略在分析企业的营收真实性、净利润质量时，通常会

用到提供商品、劳务获得的现金/营业收入、经营性现金流净额/净利

润等指标来评价。为什么我们会如此在意这些指标呢？因为企业的营

业收入、净利润等指标是我们判断一家企业是否优秀的重要指标，如

果这些指标有水分，那我们买到的企业的优秀程度就会有水分。任何

一个问题不会是单独的存在，背后总会有更多的问题。当营业收入真

实性、净利润质量有问题时，企业背后会有更多问题，比如现金流问

题、负债问题等。

我们看到，在2018年爆雷的企业基本都有这方面的问题。有的是

主营业务现金流糟糕，导致企业必须负债经营，经济环境变差导致出

现债务危机（如东方园林、康得新）；有的是主营业务虽说还过得去，

但主营业务的现金流不足以支撑更大的投资行为，于是借钱投资，步

子迈太大扯着蛋（如凯迪生态）。

我们可以接受业绩的起伏，但无法接受隐藏的地雷。我们在九重

雷劫系列里一直强调的，就是如何尽可能避免踩雷。所以我们必须仔

细分辨企业经营数据的真伪和质量，避免不良企业挖坑把我们埋了。

先来看看哪些因素可能对营业收入真实性和净利润质量产生影响。

举一个简单的例子，某服装生产商，年营业收入10亿元，营业总

成本7亿元，不考虑税收，净利润3亿元。让我们来看看不同情况下

的企业经营性现金流情况：

一、现款现货，如下表所示（单位：亿元）：

可以看出，这家企业收到的现金与营业收入一致，净利润与经营

性现金流净额一致。即：收到的现金/营业收入=1，经营性现金流净额

/净利润=1。这说明，业务模式简单干净的企业营业收入是和收到的现

金相当的，经营性现金流净额是和净利润相当的。

二、有应收账款，如下表所示（单位：亿元）：

这种情况下，收到的现金/营业收入=0.8，经营性现金流净额/净

利润=0.33。这说明，应收账款对企业的影响是非常巨大的。应收账款

可简单理解为货给了，钱要以后才能收到。应收账款可能导致企业经

营活动现金流不足，无法扩大规模甚至需要借钱度日，应收账款如果

无法收回，还会直接影响企业利润。

我们来看看优秀企业的应收账款占营业收入的比重。

再来看看去年爆雷的部分企业。

没有对比就没有伤害，去年爆雷的企业出现问题的根源在于缺钱，

缺钱的根源在于做了业务没收到钱，看似账面光鲜，实则日子难熬。

这相当于把自己企业的命运把握在别人手中，别人给不给钱？就算给，

什么时候给？我怎么熬到别给钱的时候？不确定的因素太多太多。

或许有人会说有的行业模式就是这样，的确如此，但这种模式是

种高危模式，作为投资人的我们可以选择不与高危行业为伍。

三、有应付账款，如下表所示（单位：亿元）：

可以计算出，收到的现金/营业收入=1，经营性现金流净额/净利

润=1.67。应付账款简单理解就是该给但还没给的钱，常见于企业让上

游先供材料后结款。应付账款可以减少当期现金流的流出，使留存在

企业的资金更多，企业资金周转更加从容。应付账款有两种不同的情

况，一种是有钱没给，另一种是没钱先欠着。企业具体属于哪种情况，

需要具体分析。通常第一种情况伴随有较大的预收款项，第二种情况

通常伴随有较大的应收账款。

比如格力电器。（单位：亿元）

可以看出，格力电器仅仅通过上下游占款就可以为自己提供四五

百亿的无息资金，非常强势。这是真有钱的企业。

再来看看三聚环保。

这种企业的情况就是，自己的钱都没收回来，哪有钱给别人，没

钱先欠着的典型。

四、有预收款项，如下表所示（单位：亿元）：

收到的现金/营业收入=1.2，经营性现金流净额/净利润=1.67。预

收款项简单解释就是先收钱后给货。预收款项通常见于产品强势的企

业。

来看看销量不愁的贵州茅台（单位：亿元）。

对于预收款项高的优秀企业而言，预收款项可以用于调节营业收

入和利润，因为预收款项确认为营业收入的时间是可以由企业调节的。

我们可以看到，预收款项和应付账款都是对企业经营性现金流有

正向帮助的指标，两个指标均属于资产负债表中的负债科目，我们通

常将二者理解为企业的无成本负债。两者的区别在于，预收款项欠的

是货，应付账款欠的是钱。预收款项通过增加资金流入改善企业的现

金流状况，应付款项通过减少资金流出改善企业的现金流状况。预收

款项代表产品强