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宏观专题2024年10月23日

【宏观专题】

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财政五个数据的理解

由于尚需法定程序，10.12财政部发布会并未披露增量财政政策的具体资金量级；对于资本市场而言，未来半年，增量财政政策的细节还将潺潺而至，后续三个关键验证时点分别是：

1、10月底~11月初人大常委会(一次性增加较大规模债务限额、特别国债支持国有大行等的量级确认)。

2、12月政治局(明年特别国债、专项债的定调)。

3、明年3月前后的两会(明年赤字率和预算总盘子的确定)。

但本次发布会仍首次披露了一些数据(蓝部长点到为止、未展开过多解释),对于资本市场而言，这些数据，可能含有未被充分计入预期(或计入过多预期)的增量财政政策线索。

具体五个数据，我们理解如下(均为基于本次发布会内容的勾稽和推测，后续

准确数据还需等待政策清晰落地、财政部明确细节、决算验证等):

1、化债，安排结存限额4000亿→或不能进入预算，无法弥补预算缺口。

2~3、化债，从2023年2.2万亿，到2024年1.2万亿→从2023年化重债省份风险，到2024年化头部、中间省份压力。

4、化债，隐债余额减少50%→预计一次性增加6万亿债务限额化债，叠加每年继续发行特殊新增专项债，未来3年化债规模或约9万亿。

5、专项债，2.3万亿，四季度可使用→以项目建设既有资金为主，或“按部就班”形成实物工作量(化债增量资金4000亿，年底或“突击花钱”)。

一、化债，安排结存限额4000亿

什么是地方债结存限额?即人大已批、财政未用的地方债发行空间，财政可依法安排。地方债限额，即法定的地方政府举债天花板，由国务院报全国人民代表大会或者全国人大常委会批准；地方债余额，即实际的地方政府债务规模，余额不能超过限额；如2023年末，地方债限额为42.17万亿、余额为40.74万亿，结存限额=限额-余额=1.43万亿。

4000亿结存限额，以什么形式安排?用途限于化债，可能是两种“特殊”债：可能是特殊再融资债(普通再融资债用于偿还到期旧债的本金，特殊再融资债用于偿还地方政府存量债务)。2023年，曾发行1.4万亿特殊再融资债。

还可能是特殊新增专项债(普通新增专项债用于项目建设，特殊新增专项债不对应具体项目，可补充财力、用于化债)。截至9月底，2024年已发行约8000亿特殊新增专项债。

4000亿结存限额在“有效补充财力”一段被提及，能进入今年预算，弥补预算缺口吗?或不能。历史上两次动用地方债结存限额，均未进入当年预算：一

是2023年动用结存限额发行1.4万亿特殊再融资债，二是2022年允许地方动用5000多亿元专项债务结存限额发行新增专项债券支持重大项目建设(今年财政部或着眼于一本账收支平衡，我们测算一本账收入缺口约1.3万亿，详见《诚意满满，增量潺潺——10.12财政部新闻发布会点评》)。

二、化债，从2023年2.2万亿，到2024年1.2万亿

2023年、2024年分别安排了2.2万亿、1.2万亿化债，或反映化债从化重债省份风险，到化头部、中间省份压力：

2023年化债，主要化的是重债省份风险。安排化债的2.2万亿中，特殊再融资债是主体(1.4万亿):12个重债省份占比71%,中间13省占19.8%,6个头部大省仅占比9.2%。发行规模前10有8个重债省份、没有头部大省。对应蓝部长表述为“支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款”。

2024年化债，主要化的是头部大省、中间省份压力(回应7月、9月政治局

华创证券研究所

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证券分析师：张瑜

电话：010邮箱：zhangyu3@

执业编号：S0360518090001

证券分析师：高拓

电话：010邮箱：gaotuol@

执业编号：S0360521080001

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