轻工制造行业专题：出口回落与纸品需求，暖阳虽拂面，春寒惊旅人(202003).pdfVIP

暖阳虽拂面，春寒惊旅人

轻工制造专题：出口回落与纸品需求

年初复工以来造纸行业整体迎来春意暖阳开局，纸价稳定向好。而近期新冠肺炎

疫情全球蔓延，市场对疫情拖累世界经济的担忧升温。如果后续海外经济下行导

致中国出口减少，将间接影响国内包装纸品需求，从而可能影响纸企盈利。我们

建议关注具备长期优势的造纸企业：太阳纸业、博汇纸业、中顺洁柔。

全球疫情增加中国出口下行担忧，间接影响包装纸品需求。据美国约翰斯·霍

普金斯大学发布的统计数据显示，截至北京时间3月23日16:47，全球新冠

肺炎确诊病例超过34万例。而海外疫情较为严重的北美、欧盟、日韩三大地

区，也是中国最主要的出口市场，增加市场对全球疫情影响中国出口需求回

落的担忧。据我们测算，包装纸间接出口需求约占国内消费量的28%。我们

复盘2018年中美贸易摩擦引发对美出口下降，导致国内包装纸间接出口需求

回落，叠加当时国内纸品库存高企，纸价高位下跌30%~40%，纸企盈利和股

价均出现较大幅度回调。

悲观假设下纸品相关出口下降50%，估计对应纸品需求减少15%。我们数据

分析表明，出口下行对纸品需求影响较大，如果假设出口需求分别减少15%、

30%、50%，则三种情景分别对应包装纸需求回落幅度为3%、7%、15%。

其中，白卡纸受益于2020年开始的限塑令政策推行，预计将新增一部分替代

性消费需求，因此，我们估计出口下行对白卡纸的影响程度或将小于箱板瓦

楞纸。

纸企盈利对量价变化较为敏感，建议关注具备长期优势的造纸企业：太阳纸

业、博汇纸业、中顺洁柔。虽然近年国内纸品产量基本稳定，但我们认为，

如果受需求明显回落影响，行业库存可能将再度上行，从而导致企业不得不

通过限产来保价，纸品产量有可能出现下滑。假设企业通过减产10%来确保纸

价稳定，预计对纸企盈利影响幅度约6%左右；如果产量稳定纸价下跌10%，

则对应企业毛利率约降3pct，盈利下降估计幅度20%以上。我们建议关注成

本战略领先的太阳纸业、受益于行业集中度提升的博汇纸业、以及内需稳定

驱动的中顺洁柔。

风险因素：出口超预期下行导致纸品需求大幅回落、行业产能大幅扩张。

重点公司主要财务指标

股价18EPS19EPS20EPS19PE20PEPB评级

太阳纸业8.870.860.800.9511.19.41.7强烈推荐-A

晨鸣纸业4.460.860.510.558.78.10.8强烈推荐-A

博汇纸业7.900.190.050.62148.412.72.0强烈推荐-A

山鹰纸业3.050.700.690.774.43.91.0强烈推荐-A

岳阳林纸4.290.260.220.3819.111.30.7强烈推荐-A

中顺洁柔15.370.310.460.5733.127.04.9强烈推荐-A

资料来源：公司数据、招商证券

正文目录

一、疫情影响出口下行，或将冲击包装纸品消费4

1.1疫情全球蔓延，增加出口需求回落担忧4

1.2复盘2018年：需求回落、库存高企导致纸价回落6

二、情景分析：出口波动与纸品需求相关性大8

2.1悲观假设下预计包装纸需求将萎缩15%8

2.2箱板瓦楞纸受影响程度大于白卡纸8