公用环保行业市场前景及投资研究报告：盈利模式，寻找向上弹性.pdfVIP

证券研究报告

公用环保

从盈利模式的实质，寻找向上弹性

研究公用事业增持(维持)

2024年11月11日│中国内地年度策略环保增持(维持)

稳定的盈利模式中寻找向上弹性，现金流有望改善

公用环保板块过去几年来关注重点主要在分红潜力与稳健增长，因盈利模式

稳定和抗周期波动特性，经济偏弱时表现较好。展望2025，我们认为主要关

注以下三大方向：1）行业中电力/燃气等资产的需求与价格仍受宏观经济影响。

电量供需宽松或伴随火电电量电价下行，但辅助服务收入与容量电价将作为

补偿。2）燃气接驳下滑幅度或优于预期，居民毛差随顺价修复，工业气盈利

顺周期。3）化债带来的toG业务现金流的改善或将利好环保与绿电公司。

电价具有一定顺周期属性，水电与宏观最为脱敏

发电企业的收入来自电力批发市场，具体量价取决于交易合约与实际调度，

电量与电价均面临竞争（目前主要是省内）。我们认为2024年以来主要火电

公司点火价差已经修复到较好水平，未来电量供需宽松或伴随火电电量电价

下行，更高的辅助服务收入与容量电价将作为补偿。绿电电价与1）电量电行业走势图

价（与火电相关）、2）工业企业减碳意愿与盈利能力相关，入市比例提升或

对电力交易供给侧带来负面影响。水电公司大部分电量电价不参与市场化交公用事业环保

易，盈利能力与宏观最为脱敏。(%)沪深300

28

15

燃气/水务回报率受政府监管更稳定

燃气公司与供水公司的盈利模式类似，当地政府授予特许经营权确认物理经2

营范围内的独家运营权，价格由文件确认，按有效资产回报率进行成(12)

本监审确定。虽然气量、水量会受到宏观经济影响，但逻辑上长周期回报率(25)

只取决于资产投入，盈利稳定性优于电力行业。在此基础上，我们认为1）Nov-23Mar-24Jul-24Nov-24

若地产竣工稳住，燃气接驳下滑幅度或收窄；顺价推进下居民毛差或持续修资料：Wind，研究

复；工商业销气盈利受经济周期影响较大；2）水务随新项目减少更多关注

现金流回款能力的改善与潜在的使用者付费机制理顺。

重点推荐

化债政策有望提振环保/绿电现金流与业绩目标价

绿电公司与环保公司的应收账款规模较大，前者主要为国补（应收绿电补股票名称股票代码(当地币种)投资评级

贴），后者主要为地方政府或相关机构的应付款项，与政府财政支付能力息申能股份600642CH10.06买入

息相关。11月8日，全国人大会批准《国务院关于提请审议增加地方淮河能源600575CH4.79买入

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