中煤能源深度研究：国改排头兵，踏上征途.docx

目录

投资建议 4

盈利预测与估值 4

第二大煤炭央企，砥砺前行 6

煤炭主业成长性与产品结构优化兼具 8

煤炭产能行业领先，新矿井投产提供成长 8

产品结构优化，将带来盈利能力持续改善 11

高长协占比，盈利稳定性领跑行业 11

提质增效，成本端稳中有降 12

未来产品结构优化，或带来进一步的盈利能力提升及成本端的改善 13

新型煤化工业务协同发展，提供更强抵御周期性 14

积极布局新型煤化工，发展空间广阔 14

协同发展，提供更强抵御风险能力 18

一体化提供成本优势，中长期发展前景广阔 19

集团电力业务跻身第六大电力央企，公司未来或更多涉及电力业务.216.1. 集团电力业务跻身第六大电力央企，蓄势待发 21

6.2. 上市公司电力板块初现，未来有望加码电力业务 23

国改排头兵，降费增效分红值得期待 24

国改排头兵，中期分红特别分红可能只是第一步 24

资产结构优化，轻装上阵 26

踏上征途，后续改善空间值得期待 28

风险提示 30

投资建议

我们认为中煤能源在2024年向市场展现了盈利更加清晰可预见、业绩稳定性领先于行业及率先响应政策的号召首次增加中期分红与特别分红的特征。而我们对于中煤中长期的成长性，区别于市场的认知，认为中煤煤炭主业不仅有新矿井投产提供的成长性和高长协占比带来的收入稳健性，还有被市场忽略的产品结构改善带来的盈利能力抬升及成本下降；而对于煤化工业务，是协同煤炭主业发展，有助于公司平抑煤价的周期性波动；更重要的是公司站稳煤炭行业国改排头兵，后续的提质增效与分红抬升值得期待。

煤炭主业成长性与产品结构优化兼具。我们认为，公司煤炭业务的亮点不仅仅是新矿井投产提供的成长性和高长协占比带来的收入稳健性，还有被市场忽略的产品结构优化带来的盈利能力抬升及成本端下行。我们已经观察

到2023年至今公司通过积极成本管控叠加产量提高的摊薄效益，吨煤成本明显下降。展望未来，公司煤矿后备资源充足，伴随高效新矿井陆续投产，煤炭产品结构不断优化，将有望带来盈利能力与成本的进一步优化。

新型煤化工业务协同发展，提供更强的抵御周期性。我们认为公司的新型煤化工业务区别于传统化工，加速了煤炭产业转型升级，以清洁能源为主要产品，是推动我国工业转型升级和可持续发展的重要探索。我们认为公司的

煤炭-新型煤化工协同发展，使得煤化工业务具备一体化的成本优势；同时回溯历史，也帮助煤炭主业平抑了部分周期性波动，增强了公司抵御风险能力。

集团电力业务跻身第六大电力央企，公司未来或更多涉及电力业务。我们认为自2022年起，中煤集团借助“煤炭与煤电联营”和“煤电与新能源联营”两大政策的推动，致力于优化其产业结构，并推动煤电行业的协同发展。

集团的战略重点集中在坑口、港口、路口以及国家规划的能源基地，致力于部署高品质的清洁、高效煤电项目。同时，集团也在积极推进风能、太阳能、氢能和储能等新型能源电力项目的发展，以实现“煤电-新能源”的一体化协同发展。借助“两个联营”政策使得集团的发电业务得到了快速的增长，已经跻身第六大电力央企行列。我们认为随着集团电力业务的快速发展，旗下上海能源和新集能源均已加大电力业务布局，公司积极推进集团“两个联营”政策，当前电力板块初现，未来有望继续加码电力板块，增添长期成长性。

煤炭行业国改排头兵，降费增效分红提升值得期待。我们认为中煤2024

年是煤电板块第一家响应政策实施中期分红的企业，同时公告的2023年特

别分红，打破了公司上市以来秉持的30%分红率，具有里程碑式的意义，已经成为煤炭板块国企改革的排头兵。我们认为分红的超预期可能只是公司在国企改革道路上的第一步，随着公司近年来大规模资产减值，已然甩清历史包袱，轻装上阵；而后续在国资委新的“一利五率”要求下的深化精益管理，提升盈利能力及分红率，值得期待。

盈利预测与估值

盈利预测核心假设：

考虑到公司大海则煤矿尚未达产，仍在产能爬坡，2024、2025年继续贡献增量，在建矿井苇子沟煤矿和里必煤矿将于2025年末投产，2026年贡献增量，因此我们预计公司2024-2026年自产煤销量分别为13790、13990、14291万吨，由于上述煤矿均为动力煤矿，因此假设公司炼焦煤销量保持2023年稳定，增量均在动力煤。

公司2024年前三季度动力煤销售均价为503元/吨（同比-5.5%），四季度冬季旺季，煤价有望提升，2025-2026年保持平稳，假设公司2024-2026年动力煤销售价格分别为520、520、520元/吨；公司炼焦煤全部市场化销售，前三季度销售均价为1306元/吨（同比-4.3%），2024Q4在宏观预期提