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1、对于房企而言，真实负债需要表内和“隐性”负债
的综合
作为资金密集型行业，房企在前期的高规模投资支出模式决定了房企高度依赖于外部融资的特性，叠加上目前不少房企采用高周转运作模式，对外负债程度以及房企资金链条的稳定状态对房企信用资质而言存有重要意义。而在实际操作中，衡量房企具体的负债情况具有较大难度。这不仅在于房企的债务负担普遍较重、科目繁多，同时在于房企在运用永续债、合作开发、发行ABS等多种工具的同时，不少负债行为存在科目调整、甚至转移出表外的情况，成为所谓的“隐性负债。在“隐性负债”大规模存在的情况下，表内负债普遍低于“真实”负债水平，从而加大了对于房企“真实”负债水平、偿债能力的判断难度。因此，在对房企进行信用资质研究和个券选择的过程中，债务层面首先需要关注表内各项债务指标，得到一个基准化的考量；进而对房企的“隐性负债”进行判断；最后综合考虑两类指标叠加之后，对与基准结果差异较大的房企主体进行更细致的个体研究。本系列报告将就这三个层次来进行房企债务的深入探讨。
2、表内负债指标面面观
房企的有息负债与无息负债，长短期负债均是重要考察指标。无息负债一般来自经销商先付款后提货形成的预收账款，此外还有一部分向供货商延期支付形成的应付账款。而有息负债则可以按照期限分为短期和长期有息负债两部分加
以考虑。具体来说，短期有息负债包括短期借款、应付票据、一年内到期的非流动负债与应付短期债券等项目，长期有息负债则包括长期借款、应付债券等主要项目。考虑到存量债券以及部分数据异常或者是缺失的情况，本报告最终选取了101家房企作为样本库，并根据规模和资产定义为大、中、小、微四类房企。通过对表内的负债情况进行多维度的比较，分析不同类型房企的差异化压力范畴。
2.1债务结构
建议关注短期有息债务占比整体偏高的房企。短期有息负债占比更高的房企债务结构相对激进。在融资环境收紧的背景下，短期与长期有息负债增速不匹配的房企面临着上行的短期再融资压力。
分类型看，微型房企短期债务结构相对最为安全，短债占比均值在30%附近，仅五矿地产债务有息负债占比超过50%。小型房企的债务结构整体最为激进，均值42%的基础上，1/3的样本占比超过50%，其中南京高科、大连亿达、冠城大通、中国武夷、华南城短期有息负债占比均超过70%。大型房企的短债占比均值达40%，其中有5家短期有息负债比例超过50%，分别是金茂集团、恒大地产、泰禾集团、华润置地和荣盛发展。中型房企的短债占比均值为38%，超过50%的有4家，分别是龙光控股、建业住宅集团、福星股份和泛海控股。
图表1：各类房企的债务结构压力比较
排序
排序
大型
大型房企
短期有
短期有息负债占比压力程度
中型
中型房企
短期有
短期有
短期有
小型房企息负债
小型房企
力程度
力程度
短期有
短期有息负债占比压力程度
微型
微型房企
短期有
短期有息负债占比压力程度
息负债/有息负
息负债/有息负
息负债/有息负
息负债/有息负
债
债
债
债
1
金茂集团
100.0
100.0
%
存有较强压力
龙光控股
61.7
61.7
%
压力程度中性
南京高科
100.0
100.0
%
存有较强压力
五矿地产
52.2
52.2
%
压力程度中性
2
恒大地产
64.6
64.6
%
压力程度偏高
建业住宅集团
57.2
57.2
%
压力程度中性
大连亿达
90.6
90.6
%
存有较强压力
复地
47.6
47.6
%
压力程度中性
3
泰禾集团
57.4
%
压力程度中性
福星股份
55.8
%
52.1
%
46.4
%
40.0
%
压力程度中性
冠城大通
74.4
74.4
%
压力程度偏高
路劲
46.9
%
压力程度中性
4
华润置地
压力程度中性
泛海控股
压力程度中性
中国武夷
73.2
73.2
%
压力程度偏高
正荣地产
压力程度小
57.4%
55.6
%
43.0
%
39.8
%
5
荣盛发展
压力程度中性
时代控股
压力程度中性
华南城
70.4
70.4
%
压力程度偏高
海伦
堡地
产
压力程度小
6
融创地产
压力程度中性
蓝光发展
压力程度小
华业资本
68.3
68.3
%
压力程度偏高
信达投资
压力程度小
48.6
%
%39.5
%
%
35.8
35.8
%
35.4
%
29.8
29.8
28.0
%
27.4
%
%24.6
%
7
中信地产
压力程度中性
大名城
压
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