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如何正确运用券商研究报告

如何看待券商研究报告和股价波动的关系——来自摩根大通“报告门”事件的启示

2008年8月20日，摩根大通研究部流传出一则未经证实的政策利好传言，上证指数暴涨7.63%。翌日，美林证券提出驳斥，上证指数当日暴跌3.63％，并连续5日累计调整7.19％。A股大幅振荡期间，国内券商没有及时作出正面的回应，而是通过和QFII、基金一同大幅减仓来表明自己对传闻的不认同态度，同时部分游资散户被套牢。投资者并没有在此事件中吸取足够的经验，仅事隔一周，一则巴菲特抄底中信银行的传言把很多散户套牢高位。这些事件给我们什么启示？

摩根大通“报告门”事件始末

2008年8月19日，《东方早报》收到摩根大通的一则研究报告，报告中分析师称中国政府将出台千亿元经济刺激方案。虽然报告并没有对这个“方案”最后能否出台给予充分的说明，但《东方早报》8月20日早上发布快讯时，在用词上给予了积极的转述。国内诸多知名券商对此消息没有作公开评论，国内舆论跟风猜测利好政策如何兑现，上证指数暴涨7.63％。根据上海证券交易所Topview数据测算，基金和QFII席位当天借机净卖出36.8亿，国内券商也以净卖出3.9亿的实际行动表明了自己并不认同摩根大通分析师的观点，游资和散户成为净买入方。21日，美林证券发布了关于中国经济的研究报告，驳斥了摩根大通分析师的观点，并认为该报告对投资者有误导。国内券商也出现反对摩根大通的言论，国内舆论蔓延出利好未能兑现的悲观情绪。上证指数当日暴跌3.63％，随后连续5日累计调整幅度达到7.17％。鉴于此前股市在新华社十余篇股市维稳社论和《人民日报》的连续呼吁下持续下跌，《南方都市报》慨叹新华社12篇社论的影响力居然不及外资投行的一则传言。摩根大通利好传言的落空虽然做空了股市却并没有冷却投资者狂热的投机心态。仅事隔一周，游资借互联网上广泛流传的一则巴菲特抄底中信银行的传闻，在26日大举买入1100万中信银行股票，导致股价在盘中出现大幅振荡，成交量也较前一日陡增5.5倍。基金和QFII则在当日净卖出3800万，部分散户被套牢高位。

A股市场对传言过度反应的原因

1.投资者盲目轻信外资投行的研究结论。摩根大通的报告经国内媒体传播后，国内券商没有时间在当日给出回应，其他第三方权威机构或者政府有关部门也没有来得及在当日给出澄清或说明。投资者在没有认真评判研究报告逻辑合理性的情况下，盲目相信其最终结论，造成了利好传言带来的乐观情绪充斥市场的局面。第二天，美林给出的逻辑充分的驳斥又引发了市场对利好传言预期落空后的过度悲观情绪。实际上，下半年宏观调控政策的放松是可期的，只是力度和效果并没有大到逆转经济周期的程度。大量的中小投资者对外资投行抛出的研究结论过度反应。

2.传言抓住了市场对实质性利好的期盼心理。1999年《人民日报》发表《坚定信心、规范发展》的社论后，股市发动了“5?9”行情。最近新华社十几篇社论，也是意在提振投资者信心，然而市场却无动于衷。原因是，现在的市场很实际，投资者期待针对宏观经济的实质性政策利好。摩根大通传出的经济刺激方案恰恰抓住了市场的这个心理。

3.股市大幅下跌后有内在的反弹需要。8月8日到8月18日期间，上证指数意外地下跌了15％，客观上存在技术性反弹需要，因而利好传闻容易引发投机者参与炒作。事实上，游资

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和大散户正是20日买入的主力。同时，传言也抓住了基金近期高位接盘失利后的出货需要。Topview数据显示，8月8日到8月18日期间，基金席位净买入191亿，成为市场下跌中最大的承接方。在20日的反弹中，基金净卖出36亿。

4.主力资金的借题发挥和中小投资者的投机心态。在国内广大投资者专业判断力参差不齐的情况下，国内某些资金常利用一些并无确凿根据的名目来撬动市场。摩根大通“报告门”和中信银行事件中，都有不同的主力资金借题发挥制造振荡，相互渔利。同时，大量中小投资者的投机心态也助长了市场炒作行为。如果说，股市对摩根大通的“报告门”事件反应过度反映了投资者之间对专业研究理解不到位而产生的预期落差，那么中信银行事件则清楚地暴露了市场一直就存在的对虚假传闻的过度投机心态。

需要关注的问题

在当前股市中大量机构投资者和中小投资者并存的情况下，信息通常要经过研究报告（如券商的报告）的解读、媒体的传播才到达市场，然后配合资金的介入最终反映到价格上。在摩根