电气设备行业深度研究：公牛集团，制造业中的消费品，“插座”冠军连接无线可能-天风证券.pptx

公牛集团：

制造业中的消费品，“插座”冠军连接无线可能;

摘要;

产品：“现金牛”业务和新增长极;

公司主营业务有四项，分别为转换器、墙壁开关、LED照明、数码配件。

转换器：也叫排插，即带线多位插座。公牛1995年进入该行业。

墙壁开关：安装在墙壁上，用于接通和断开电路，并且有家居装饰的功能。公牛2007年进入该行业。

LED照明：发光二极管，将电能转化为可见光的固态的一种半导体器件，可以直接把电转化为光。LED灯具有节能(白光LED能耗

为白炽灯的1/10，节能灯的1/4)、使用寿命长、环保等特点。公牛2014年进入该行业。

数码配件：包括数据线、充电宝、车充等。公牛2016年进入该行业。;

2018年公司实现营收90.65亿，YOY+25%，毛利33.2亿，YOY+22%。

转换器：公司最大营收和毛利来源。2018年营收48.47亿，YOY+20%，占比53%；毛利16.12亿，占比49%。 墙壁开关：公司第二大营收和毛利来源。2018年营收27.97亿，YOY+20%，占比31%；毛利13.07亿，占比39%。 LED照明：2018年营收7.41亿，YOY+78%，占比8%；毛利2.17亿，占比7%。

数码配件：2016年进入行业，2018年营收2.77亿，YOY+96%，占比3%；毛利0.62亿，占比2%。;

我们对转换器市场空间进行测算。

市场认为：转换器需求来自家电保有量扩大、房地产及装修市场的扩张，行业增速逐渐放缓。

我们认为：随着5G的推广，万物互联应用场景增加，用电设备增加或进一步推升转换器市场空间。

对房屋交易户数的测算：1)我们用冰箱洗衣机产量品均值代表房屋户数2)冰洗10年更换，所以替换数量为10年前产量3)产量-替换数量为新增地产交易户数4)用打印机产量代表新增企业。

对每户排插用量的假设：1)新增房屋排插数量约为3个，随着用电器的增加排插数量略有增加2)假设排插10年有更换需求，每户更换数量约2个，随着用电设备的增加略有增加3)假设新增企业配备5个排插。

排插市场规模=房屋户数*每户排插数量。根据测算，假设排插单价18元/个，排插规模约100亿，未来增速预计稳中有升。;

公牛2018年转换器收入约48个亿，以转???器市场规模100亿计算，公牛市占率约一半。而同类型公司动力未来转换器业务的营收只有2.1亿。公牛处于转换器龙头地位。

行业主要玩家：动力未来、昊达智能、英特曼等。动力未来是小米生态链企业，昊达智能飞利浦公司在中国市场的品牌合作伙伴及总代理。2018年公牛转换器业务营收48.47亿，动力未来营收2.1亿，公牛约为动力未来营收的24倍。;

市场空间稳中有增+龙头地位稳固为公牛创造稳定的盈利来源。

2017、2018年转换器业务收入增速分别为22%，20%，主要原因系新国标推动转换器产品升级，公牛凭借产品质量高挤压低端品牌获得营收较快增速。2019年H1逐渐恢复市场稳定增速。

2017、2018年公牛转换器产品单价提升毛利率下降的原因系新国标带来产品升级，成本增加，但公牛为提升市占率并未完全将成本传到至消费者。2019年H1公牛调整高端产品比例并且通过关键零件自制化率提升使毛利率回升至40%。

产品单位价值量小，价格略微上涨即可释放利润。公牛转换器2018年平均售价14.45元，毛利率33.26%。消费者对这类商品采购频率小，且价格敏感度较低。在龙头格局稳固的情况下，涨价0.5元，在成本不变的情况下毛利率可提升至35.5%，符合公司对转换器“现金牛”定位。;

我们对墙壁开关及插座的行业空间进行测算。

对房屋交易户数的测算：1)我们用冰箱洗衣机产量品均值代表房屋户数2)冰洗10年更换，所以替换数量为10年前产量3)产量-替换数量为新增地产交易户数4)用打印机产量代表新增企业，假设30%新增企业需要新装修采购墙壁开关。

对每户墙开用量的假设：1)墙开包括开关+插座。假设新增房屋墙壁开关数量约为50个，随着用电器的增加逐年有所增加2)假设新增企业墙开需求数为80个，逐年有所增加。

墙壁开关市场规模=房屋户数*每户墙开数量。根据测算，假设墙壁开关单价10元/个，规模约350-400亿，系转换器市场空间的3-4倍。 ;

2018年墙壁开关公牛市场份额最大，占比13