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实体企业金融化对微观杠杆率及财务风险的影响研究总第期
2094
实体企业金融化对微观杠杆率及财务风险的影响研究*
李程赵一杰1
摘要:随着我国实体企业金融化现象越来越普遍,企业面临的财务风险也在逐渐暴露。对
此,本文以公司金融理论为基础,运用动态GMM、面板向量自回归模型,实证检验了实体企
业金融化对微观杠杆率和风险承担的作用机制和效果。结果表明:第一,金融化总体上对企业
杠杆率有非线性影响,在金融化较高和较低时提高了杠杆率,在中间区域降低了杠杆率;第二,
过度负债和负利润会强化金融化程度对杠杆率的促进作用,弱化对杠杆率的降低作用;第三,
金融化程度的提高总体上能降低财务风险,但国有企业金融化对财务风险的影响具有非线性特
征,金融化程度上升会先降低风险,后推高风险;第四,金融化能够通过降低杠杆率弱化财务
风险承担。
关键词:实体企业;金融化;杠杆率;财务风险
中图分类号:F832文献标识码:A
一、引言
我国当前存在的非金融企业的“金融化”现象,是指非金融企业参与了金融活动,使企业
利润逐渐更多地来自金融渠道而非生产贸易渠道(Krippner,2005)。目前,我国3400多家非金
融上市公司中,工业企业多达1900余家。近年来一部分上市企业开始增加金融投资,使其持有
金融资产比例上升,企业利润中的金融收益所占比重也随之升高,并导致实体企业越来越重视
金融市场的回报,出现非金融企业金融化现象。
非金融企业“金融化”现象,增加了我国金融体系的复杂度。虽然金融化现象对很多企业
(特别是高质量上市公司)产生了资金利用效率上升、融资成本降低等方面的积极作用,但是
也有一些“金融化”程度较高的企业,金融风控能力偏弱,成为我国金融系统性风险防控中的
1
李程,经济学博士,副教授,天津工业大学经济与管理学院,联系方式:licheng81121@163.com;赵一
杰,金融学硕士研究生,天津工业大学经济与管理学院。作者感谢匿名审稿人的意见,文责自负。
﹡本文受到国家社会科学基金项目“基于产业关联的资源环境约束下全要素生产率增长研究”的资助,
项目编号:14CTJ005。也是国家社科基金后期资助项目“异质性视角下的杠杆率结构优化与风险防范
研究”的研究成果,项目编号:19FJYB009。
年第期
20191021
薄弱环节。其风险具有隐蔽性,易于在金融体系内互相传递、关联、嵌套、传染。2013年后,
中国非金融企业部门开始陷入债务陷阱。偿债成本不断增加,不但增加了违约风险,而且使得
用于工业生产的资金越来越少,一定程度上抑制了我国经济的增速。我国杠杆率处于上升阶段
的原因有很多,包括金融体系不够完善;国家为应对金融危机采取强力刺激政策的后期效应;
融资方式单一;企业自身发展问题以及高储蓄率等。对企业而言,金融化会对其杠杆率产生重
要影响,而金融化与杠杆率的上升又可能带来财务风险。因此,研究企业金融化、杠杆率和财
务风险的关系具有现实意义。
关于企业金融化、杠杆率和财务风险的关系,国内外学者从多角度进行了广泛且深入的研
究,基本可归纳为以下几方面。
一是金融化导致企业脱实向虚。王国刚(2018)认为,资金的脱实向虚是实体经济供给
侧结构性失衡的必然产物,根源是经济结构中的短板产业未能得到有效提升和补足。戴赜等
(2018)认为企业金融化有不同的动机,主要可分为“蓄水池”“投资替代”和“实体中介”三
类,并进一步划分为服务实体和阻碍实体两种类型,其中“蓄水池”主要对应金融化服务实
体经济方面;“投资替代”则反映了金融化阻碍实体经济的一面。就“蓄水池”而言,Stulz
(1996)、胡奕明等(2017)认为,企业持有金融资产的目的是流动性储备,有利于防控现金流
冲击带来的资金链断裂风险。就“投资替代”而言,张成思和张步昙(2015,2016)认为,在
生产性行业利润率长期下降的情况下,企业的金融投资
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