瑞幸财务报表分析 .pdfVIP

对瑞幸咖啡的财务分析，我们首先将从公司的董监高着手，然

后结合公司的报表数据和表外信心以及其他调查结果进行综

合分析，最后从公司战略层面出发，对一些问题进行探讨。

一、瑞星咖啡董监高

公司董监高涉及公司管理和公司治理两个方面，董监高的

诚信状况，将直接影响公司的财务舞弊风险。

1、董事长陆正耀

在瑞幸之前，陆正耀于2007年创立了一个中国汽车租赁

公司神州租车。神州租车2012年申请在纳斯达克上市，但未

能成功。2014年，在引进赫兹租车(HRI.US)战略投资后，成

功在香港交易所上市。联想占29%，华平占18%，赫兹占16%，

路正耀占15%。

神州租车(00699)上市后与资本市场有过短暂的“蜜月

期”。2015年5月，在路正耀开始套现之前，公司股价从IPO

时的8.5港元飙升至20.0港元。他并未直接在市场上销售,而

是卖掉了他所有优车科技股票(优车科技),这是神州优车

(838006CH)的一家子公司。从名称中可以看出，神州优车

(838006.CH)是由陆正耀控股的另一家公司：2016年，陆正

耀及其合股方持有神州优车近50%的股份，至今仍占40%。

陆正耀以每股2港元的价格套现34亿港元。此外，神州租车

上市前的其他投资者，如赫兹、联想和华平，也在同一时期出

售了大量股份。从2015年6月到2016年3月，陆正耀和其

他准备上市的投资者在短短9个月的时间里抛售了神州租车

42%的股票，套现16亿美元。

从发股上市，到套现“离场”，陆正耀可谓是速战速决。

陆正耀套现损害的不单单是资本市场投资者的利益，令人奇怪

的是，其他创始人、大股东与他动作的一致性。综合这两点，

陆正耀有极大的内部交易与合谋嫌疑。这也为现在的瑞幸咖啡

财务造假埋下“伏笔”。

2、瑞幸联合创始人兼首席营销官杨飞

杨飞是瑞幸的联合创始人兼首席营销官，是他设计了用户

增长模型。在瑞幸成立之前，他是UCAR(838006CH)的首席

营销官，而UCAR是瑞幸董事长陆正耀的子公司。2013年，

杨飞作为口碑互动的联合创始人兼总经理被捕，因从事有偿删

除信息服务的非法经营犯罪网络而被判处18个月监禁。根据

财新网的详细报道，粉饰负面评论是口碑互动一项主要业务。

在杨飞的领导下，口碑互动贿赂在线论坛/网站的所有者或编

辑，以删除与其客户相关的负面评论，并提供发布和推广正面

评论的服务，以伪造正面的品牌形象。根据难度，收取费用在

200-3000元之间。2007年7月，杨飞以极少的人数和有限

的资金创立了这家公司，但在6年内将其发展成为一个拥有几

百人团队、年收入7000万元、复合年增长率超50%的公司。

2013年10月17日，杨飞及口碑互动被警方查获。另外一个

需要考虑的事实是，据报道，杨飞本应在监狱中呆到2015年

4月16日，但他在2015年3月便成为UCAR的首席营销官，

比释放日期早了1个月。

以上可以看出，杨飞曾因非法经营锒铛入狱，这对于一家

上市公司的高管来说无非是一个巨大污点；更让人啧啧称奇的

是，他在担任UCAR高管的第一个月甚至还是“戴罪之身”；

如果投资者的钱交给这样的人去打理，投资者投资的公司交给

这样的人去经营，对于投资者来说，无疑是一个糟糕的消息，

甚至是一个噩耗。

3、独立董事SeanShao

瑞幸招股书显示，其独立董事SeanShao在德勤工作10

年后，曾在多家在美上市的中国公司担任董事。我们对这些公

司进行了详细的研究，发现这18家公司中，有4家被指控存

在欺诈行为(CHME，ADY，GRO和YONG)，以及5家被指是

反向收购——这些都是2011至2012年出现的大批臭名昭著

的中国欺诈公司。SEC最近指控AgriaCorporation(GRO)及

其执行董事长涉嫌欺诈。SEC在2010年至2013年期间发现

该公司存在多起欺诈活动。另一方面，SeanShao曾是该公司

的长期独立董事，并于2