行为财务学课件.docx

行为财务学

一、行为财务学的学科定位

行为财务学作为新兴的财务学理论分支，自诞生以来就与占据财务学统治地位已有三十年之久的有效市场假说，财务学基础的套利理论，投资人理性以及自1980年以来的大量异常现象进行了长达二十多年之久的争论，双方此消彼长，共同加深了人们对资本市场和企业财务的理解，促进了财务学向更广更深的方向发展。行为财务学的发展已初步完成了从批评到建设的关键一步，它不再是纯粹的批判式理论。但不容否认的是，行为财务学所引用的主要是实验心理学的若干原理，而心理学或其他社会科学的研究基础和出发点与经济学理论不同。心理学研究的是在不同情景下人们的认知模式；而经济学则研究在稳定的环境下人们的经济判断和决策。亦即在各种情景下某些特殊的心理学现象不能成为经济学普遍规律的研究基础。理论上的缺陷再加上实验环境与现实生活的较大差异，使得行为财务学在体系上缺乏一致性的同时，也为其学科的准确定位增添了难度，亦即行为财务学到底是一门独立完整的学科体系，还是仅仅是喜欢标新立异的异类顽童而成为财务学研究中的匆匆过客？目前行为财务学的研究已深入到财务领域的各个方面，但仍属于零打碎敲和零散叫卖的阶段，尚未寻找到一块安身立命之地。最新文献表明，未来行为财务学的发展正朝着两个方向努力。一是逐步将现有理论模型整合为较为统一的理论体系并进一步获得实践的检验。Shefrin和Stateman进行了这方面的努力，但到现在为止，大部分研究集中于鉴别可能对资本市场行为有系统影响的行为决策属性。另一种研究前景是将传统财务理论与行为财务理论结合起来并在新的基础上进行全面整合。在理论上，Brave和Lfenton认为两种理论本质上是一致的；Bar-beris和Thaler指出，一种新的，可以包容两者的理论或许将替代“理性范式”与“行为范式”；在实践中，Daniel、Hir-sheifer和Subrahmanyam基于投资者过度自信的心理偏差建立起的一个融合新古典理性预期和行为财务非理性预期的模型，可说是朝着这个方向的一种努力。而Shefrin和Statman提出的行为投资组合理论和行为资产定价模型是将两者理论结合起来的完美典型，它们的提出引起了财务理论界和实务界的广泛关注和极大热情。但笔者认为前一种方向仍然停留在对资本市场行为研究的个别层面和技术层面；而后一种研究则有可能在貌似兼容合并的过程中，将行为财务学淹没在传统财务学的海洋中并逐渐丧失其独立性。因此，行为财务学如果真想找到一块安身立命之地，这块地就不能也不应该是传统财务学抢食下的残骨碎肉，而应该是在财务学范畴划出一块专属的研究领域，并以此为平台形成一套独立于传统财务学之外又能涵盖整个经济学领域的学科体系。笔者的观点是：如果把经济学看成是社会科学中的一个学科；也把传统财务学看成是第二个学科；行为财务学也就必须和他们一样，以平行独立的第三学科的姿态出现。①当传统财务学试图吞占整个经济学研究领域时，行为财务学也要有坚持吞占整个经济学研究领域的雄心，如此才能有生存和发展的机会。

二、行为财务学的理论基础

传统财务学的理论基础建立在“理性人”的分析范围内。随着资本市场大量异常现象的出现，传统财务学难以解释并陷于尴尬的境地；写作论文正是在这种情况下，行为财务学对人的完全理性提出质疑，并将其理论基础建立在人的“有限理性”的假设上，但“有限理性”并非行为财务学首创。自从西蒙提出“有限理性”概念半个世纪以来，经济学家对什么叫“有限理性”至今还没有公认的看法。西蒙将“不完全信息，处理信息的费用和一些传统的决策性目标函数”引入经济分析，但在过去的二三十年中，以完全理性为基础的主流经济学派模型将这三要素全部在完全理性最优决策和全部均衡框架内吸收。因此可以说西蒙提到的“有限理性”三要素并没有抓住“有限理性”的要害。其实早在1921年，奥派学者Knight就提出“有限理性”的根基是所谓“根本的不确定性”，它不同于不完全信息。再从奥派经济学的角度而言，即使不考虑这种“不确定性”的内生变量，在这个千变万化的市场中，个人决策之间及其与价格的互动也会产生社会性的“根本不确定性”。换言之，在市场用价格制度做社会实验，逐步获得社会理性的过程中，个人面对的却是根本的不确定性，亦即他不可能了解其他人的私人信息。奥派学者哈耶克解释了这种“根本的不确定性”源于一种分散在社会各个角落仅仅由个人所拥有的“极其重要但未经系统组织的知识，即在特定时空之情势的那种知识”。这种被哈耶克称为“默会的知识”，决定了没有任何一个机构或头脑能够随时全部掌握它们，即使是先进的统计系统和再高级的计算机，也不能将这种知识集中起来。然而，正是这种具有分散性、多样性和易变性的“默会知识”，在人类社会的进程中发挥着不可替代的作用。基于这种认识，哈耶克在批驳“建构论唯理主义”的同时