资本结构与财务杠杆.ppt

01如果VU——没有负债的公司U的价值02VL——存在负债的公司L的价值03EU——公司U的权益的价值04EL、DL——公司L的权益和负债的价值05Ka、KeU——公司L和U的资本成本三、在理想环境下的MM理论4MM提出的命题三、在理想环境下的MM理论u 那么MM有以下命题： 举债公司与不举债公司的价值相等，即VL=VU 其中VL=DL+EL=VU=EU= 上式还说明：无负债公司的权益成本与有负债公司的资本加权平均成本相等，而且企业的价值独立于负债比率，与资本结构无关，它等于具有相同经营风险的没有负债的企业价值。12345在理想环境下的MM理论1有负债公司的普通股权益成本比同一经营风险的无负债公司的普通股成本要高，高出部分体现为财务风险增益，该风险增益与成正比。即：显然，负债比率越高，KeL越大。2在理想环境下的MM理论u MM的基本理论：在不存在所得税的情况下，公司的资本结构对企业的价值和资本成本不产生任何影响。u 命题1：负债公司的价值等于无负债公司的价值加上税蔽的现值，即： VL=VU＋Tc×DL 01这说明，在存在所得税的情况下，公司的价值随着负债的增加而增加，负债份额越多，公司的价值越高——这是因为利息是在税前支付的，负债导致纳税减少、出现税蔽，它以现金的形式流入企业，增加了股东与债权人的共同收入，从而增加了企业的价值。02四、存在公司所得税下的MM理论u 命题2：负债公司的普通股权益资本成本等于无负债公司的权益资本成本加上财务风险增益，即：KeL=KeU+(KeU-Kd)(1-Tc) 这一命题说明了存在所得税的情况下，负债公司的权益资本与无负债公司的权益资本成本、利率、税率以及负债权益比率的关系。三、在理想环境下的MM理论第二节个人所得税和财务危机条件下的资本结构理论一、有个人所得税情况下的企业价值 （一）米勒模型： Tc：公司所得税率Tpd：债权人利息收入的个人所得税税率Tpe：普通股权益个人所得税税率，实际是红利收入和股票价值增值收入的加权平均税率方括号中数值：公司L的价值对负债价值的敏感性，即公司每增加1元钱负债带来的价值的增加。010203前述MM模型的全部假设公司和个人都按上述税率缴纳所得税股东和债权人都是个人一、有个人所得税情况下的企业价值米勒模型的假设条件对MM模型和米勒模型的评价一般认为，这两个模型本身的推导没有错误，其问题来自于理论的前提假设。假设若不符合实际，结论就极有可能偏离事实不符合实际。一、有个人所得税情况下的企业价值MM和米勒的论证都暗含假定公司负债和投资者个人负债彼此可以互相代替，而实际上两者风险是不同的；01MM和米勒的假设都忽略了财务危机成本和代理成本；02MM假定投资者个人可以以公司的同一无风险利率借款，实际并非如此；03MM和米勒忽略了经纪费用和其他交易成本。04一、有个人所得税情况下的企业价值对MM模型和米勒模型的评价二、财务危机成本和代理成本企业如果经营不善，发生亏损或者现金周转不灵不能按期还本付息，就会发生财务危机。财务危机是有成本的，这些成本会对公司的价值产生影响。（一）破产成本u破产成本是由于企业发生破产而发生的各种费用和损失，可以分为直接成本和间接成本。破产直接成本：一般是指破产的法律程序费用和管理费用，容易估算；破产间接成本：一般是指企业破产时资产遭受的损失，如固定资产的破损或过时、无形资产的“贬值”、发展机会的错过、技术优势和人力资源优势的丧失等等，这些在高科技企业尤其显著。 （一）破产成本期望破产成本的现值就是由于存在破产的可能性而减少的企业的价值（利用估算出的破产发生的概率、破产成本未来值来折现估算）。u财务危机不一定会导致破产，只要公司有足够的现金支付利息，就有可能继续经营走出破产的阴影。01u在企业处于困境时，股东和债权人的利益是不同的，这种冲突表现在经营、筹资和投资决策上，从而不可避免的会带来财务危机成本，这常常是由债权人承担的。02u股东为摆脱财务危机会通过管理层使用各种手段，如转嫁风险、拒绝投资、拖延战术等等，或者给企业造成直接损失，或者间接失去增值机会、或者造成经营困难，这些都是破产成本的来源。03（二）不破产时财务危机成本（三）代理成本债权人和股东之间实际上是一种代理关系。这种代理关系也是由成本的，这包括：长期负债保护性条款带来的成本：保护性条款在一定程度上可以约束企业的经营行为，但是也不可避免地会降低效率、导致机会损失；为执行保护性条款，必须对企业进行监督，监督的直接或间接成本也属于代