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证券研究报告|2025年2月20日

2025年A股市场春季展望

科技浪潮引领资产价值重估

策略研究·深度报告

证券分析师：王开证券分析师：陈凯畅

021021

wangkai8@chenkaichang@

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核心观点

Ø科技浪潮：经济复苏周期叠加人工智能产业突围，景气成长风格有望突破低估值风格的持续超额收益。1）市场风格切换逻辑：经济周期从磨底向复苏切

换时，“低估值+高股息”主线逐渐转向“高成长”赛道，目前价格由低迷转为回暖的早周期阶段支持科技风格延续。2）中美投资范式对比：A股机构早

期布局银行股基于成长逻辑（利润高速扩张），而美股机构投资银行股更多出自低估值逻辑；当前中美周期错位下，中国科技企业的自主创新（如

DeepSeek模型开源、算力平替）更具战略价值。3）产业链护城河重构：AI技术突破打破了传统比较优势理论，国内企业从应用层模仿转向核心技术自主

研发（如芯片、大模型），形成技术驱动+价值重估双轮驱动。

Ø周期定位：全球化产业链重构背景下，国内公司依托库存周期领先优势和新兴产能布局，加速抢占全球制造业微笑曲线的上游（资源）与下游（终端）

环节。1）全球周期定位差异：中国库存周期位置优于欧美，短期工业产成品存货同比改善显著；但中周期（产能利用率）较发达国家仍有差距，新兴产

业（如新能源）产能利用率回落幅度显著高于传统行业。2）产业链布局策略：优先布局微笑曲线的“两端”——上游资源（成本优势）和下游终端（品

牌溢价），规避中游制造环节过度竞争；上游金属资源板块的本轮行情源于弱竞争格局（产能收缩+盈利提升），凸显稀缺性定价逻辑。3）产能优化路

径：通过供给侧结构性改革（如光伏行业主动控产）和需求侧创新（如新能源汽车出海）实现产业链利润再分配，打破量增价跌的内卷困境。

Ø组合配置：国央企提供基础β收益稳定性，反内卷企业通过差异化竞争获取超额α，二者构成2025年结构性行情的双支柱。1）国央企β的三大支撑：盈

利稳定性强，2023年国央企ROE中位数（5.7%）反超非国央企（4.5%），净利率剪刀差创历史新高；避险属性突出，现金流充沛、分红率高、退市风险小

，契合险资等长期资金配置需求；政策赋能优势，并购重组、回购政策、市值管理考核等制度红利持续释放。2）反内卷α的实现路径：技术壁垒构建、

商业模式创新、文化赋能高端定位、精准市场卡位等经营方针逆势突围。

Ø多元资产：黄金的长期上涨本质是全球避险资产不足。1）黄金定价逻辑重构：供给角度全球主权债信用贬值（美债危机、地缘冲突）、贵金属供应刚性

；需求端激增角度，全球央行增持（购金量创历史新高）+私人部门避险需求（全球不确定性指数维持高位）；独特属性验证：1972-2020年数据显示黄金

对通胀敏感度显著高于股票/债券，且在滞胀期表现最优。2）配置策略启示：机构投资者通过“黄金+TIPS+商品”组合对冲宏观风险，个人投资者可关

注黄金ETF与矿产龙头股的双向配置机会。

Ø风险提示：（1）美联储货币政策的不确定性：降息的节奏和时点，再通胀交易的可持续性；（2）财政政策力度和