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传统资本结构理论现代资本结构理论新资本结构理论资本结构理论综述二、现代资本结构理论MM理论税差学派破产成本主义1958——1977权衡理论MM理论1958年，莫迪格利亚尼（Modigliani）和米勒（Miller）在《美国经济评论》上共同发表了“资本成本、公司财务和投资理论”一文，提出了著名的MM定理，该理论以两位学者姓氏的第一个字母命名为MM理论。MM理论的精粹在于分析了公司融资决策中最本质的关系——公司经营者与投资者各自的目标和行为及其相互作用，由此奠定了现代资本结构研究的理论基石。后人对该理论的发展就在于放宽其假定，使理论更加接近于现实。F.ModiglianiandM.H.Miller.TheCostofCapital,CorporationFinanceandtheTheoryofInvestment.AmericanEconomicReview,48,1958.MM理论（四）MM模型举例（二）MM无税模型（一）MM理论的假设条件（三）MM含税模型（一）MM理论的假设条件1.经营风险可以用σEBIT衡量，具有相同营业风险的企业属于同一风险等级组（homogeneousriskclass）；2.所有目前和潜在的投资者对企业未来EBIT的期望值和分布状况估计相同（homogeneousexpectations）；3.证券在完善的市场上进行交易，没有交易成本（perfectcapitalmarket）；4.企业和个人的债务均为相同的无风险债务；5.所有现金流量为永续年金。（二）MM无税模型（金额：美元）TransAm公司目前的和拟议的资本结构——一个例子（二）MM无税模型有/无财务杠杆时，EPS与ROE的结果（金额：美元）——一个例子在拟议的资本结构下，EPS和ROE的变动性都很大，这说明财务杠杆放大了股东的利得或损失（二）MM无税模型01020304左图显示了目前和拟议的资本结构下，EPS和EBIT之间的变动关系。结论1：由于利用了财务杠杆，EPS对EBIT的变动更加敏感。结论2：无差别点下ROA＝ROE＝i——一个例子（二）MM无税模型思考：对于股东来说，是否会偏好某一特定的资本结构（即负债－权益比）呢？〔讨论前提同前述〕任何偏好某一特定资本结构的股东都可以通过自制财务杠杆来创造它。——一个例子No!（二）MM无税模型公司借款和自制财务杠杆（homemadeleverage）自制财务杠杆：通过个人借款来调整财务杠杆程度。——一个例子上例说明，任何偏好特定资本结构的股东都可以通过自制财务杠杆来创造它。即资本结构对股东收益无影响。〔P349例17－2股票解杠（unlever）〕01结论：公司选择怎样的筹资安排无关紧要。02公司借款和自制财务杠杆（homemadeleverage）03——一个例子04（二）MM无税模型（二）MM无税模型定理1：杠杆公司的价值等同于无杠杆公司的价值。公式表明①.公司的价值不受资本结构的影响；②.负债公司的WACC等于同一风险等级中无负债公司的股本成本；——定理内容（二）MM无税模型定理1：杠杆公司的价值等同于无杠杆公司的价值。——定理内容饼图的大小并不会因为切法不同而改变股权40%债权60%股权60%债权40%（二）MM无税模型定理2：股东的期望收益率随财务杠杆的增加而增加。公式表明负债公司的股本成本会随着负债比率的提高而增加。——定理内容（二）MM无税模型定理2：股东的期望收益率随财务杠杆的增加而增加。——定理内容（二）MM无税模型定理2：股东的期望收益率随财务杠杆的增加而增加。——定理内容公司的经营所固有的风险叫做公司权益的经营风险（businessrisk）来自利用债务筹资所产生的额外风险叫公司权益的财务风险（financialrisk）——定理内容MM无税模型定理3：也称分离定理（SeparationTheorem），择点只能是纯粹权益流量的资本化比率，它完全不受用于为投资提供