2024年度全球金融市场 -供给紧约束下的美国经济新平衡.pdfVIP

NIFD季报主编:李扬

全球金融市场

《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研

究成果之一，旨在定、系统、全面跟踪全球金融市场、

人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负

债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地

产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动

态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季

报》由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD季度报

告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众

号和官方网站同时推出；NIFD年度报告于下一年度2月

份发布。

供给紧约束下的美国经济新平衡

摘要

2024年，全球经济保持低位运行。其中，美国经济在主要发

达经济体中“一枝独秀”。在高利率环境下，其各项经济数据远

超预期；在维持一年多的超高基准利率后，美联储于9月开启降

息并于年内连续降息3次。在此背景下，10年期美债利率保持

宽幅波动；同时，美债曲线斜率由历史底部开始逐渐走陡。在总

供给复苏滞后总需求，且总供给面临劳工数量紧约束的情况下，

未来美国经济仍将面临滞涨风险，特朗普政府移民与关税政策还

将进一步加大滞涨风险。从利率分解的角度来看，伴随美债供给

大幅增加以及美债需求转向价格敏感型投资者，期限溢价持续上

升，并于2024年第四季度取代利率预期主导10年期美债利率大

幅上行。展望2025年，美国经济滞涨风险、美联储政策的不确

定性将主导美债利率走势，同时债务上限重启将通过影响美债供

给、TGA账户余额等方式加大美债利率波动。综合判断，全年

10年期美债利率可能先下后上。

2024年，日本经济整体保持弱复苏平稳态势，日本央行正

式结束负利率开启货币正常化进程，年内加息两次，日债利率整

体上行。展望未来，综合考虑通胀持续性、日元币值以及金融市

场稳定，预计日本央行将采取审慎渐进的加息政策，日债利率或

将震荡上行。

2024年，欧元区复苏乏力、增长再度停滞，欧央行开启连续

降息，欧债利率跟随美债保持波动。展望未来，欧央行或将采取

继续降息政策以支持经济复苏，但降息的力度和节奏受制于欧元

区核心通胀的走势以及美联储货币政策选择。

I

2024年美元指数波动上行，并于年末升至两年来的最高值，其他主要货币兑美

元普跌。在中美国债负利差持续深化的背景下，人民币兑美元小幅贬值2.73%。展望

未来，美国经济滞涨局面以及美联储货币政策调整，驱动美元指数或将保持震荡态

势，人民币兑美元呈现双向波动。

2024年全球主要股市延续上年的涨势，A股和港股也扭转长期以来的跌势大幅

反弹。根据现金流贴现模型估计，当前美股市场价格较均衡水平高6.25%。展望未

来，美国经济面临滞涨风险，屡创新高的美股面临回调风险加大。

大宗商品方面，黄金的利率和通胀逻辑都对价格有支撑，在特朗普上台、美国

通胀不确定、地缘冲突频发等变乱交织的背景下，我们判断黄金仍具配置价值。2025

年原油供给不确定性很高，需求层面增量有限，一季度原油价格将会在中长期基本

面因素和短期地缘因素的拉锯下延续震荡格局，但随着供需平衡走向宽松，油价中

枢可能下移。海外铜矿低速增长，国内新能源汽车、绿电转型、数据中心等产业有

长期需求支撑，预计2025年一季度会在预期与修正两个方向来回拉扯，铜价大概率

在震荡中先弱后强。铁矿石一季度供给增量空间不大，需求端也存在疲软因素，预

计价格将震荡偏弱。大豆的总基调仍然是较为确定的丰产格局，我们预计其价格仍

将低位运行。可能出现反弹的因素包括拉尼娜天气、种植减少和特朗普贸易战。2025

年一季度，玉米供给宽松，下游需求特别是饲料需求稳步提升，短期将继续底部盘

整，二、三季度有反弹机会。

加密资产在2024年整体上涨，比特币以121%的涨幅领涨，以太币与比特币涨

幅脱钩，仅上涨46.3%。得益于模因币基础设施的发展，Solana平台发展迅猛，一些

模因币创造了极高的收益率。我们认为，模因币的火爆主要有两方面成因，一是模

因币极