3月经济数据点评：经济结构“新旧转换”的分水岭？.pdf

国内经济

事件：2025年一季度GDP同比5.4%、预期5.2%、前值5.4%。3月，社零当月

同比5.9%、预期4.4%、前值4%；固定资产投资累计同比4.2%、预期4%、前值4.1%；

房地产开发投资累计同比-9.9%、预期-10.2%、前值-9.8%；新建商品房销售面积累计

同比-3%、前值-5.1%；工业增加值当月同比7.7%、预期5.9%、前值5.9%。

1.核心观点：经济结构的“新旧转换”？

一季度经济超预期，主要源于2024年强势领域的支撑延续，但“新动能”的贡

献也在提速。一季度实际GDP同比5.4%，高基数下仍持平2024年四季度，环比

（-14.5%，非季调）明显好于季节性（-14.9%）。拆分生产法结构看，第二产业增

加值增速大幅反弹构成主要支撑（+0.7pct至5.9%），主因出口走强、制造业投资保

持高位、消费提速的影响，其中，出口与制造业投资均是2024年表现最为强劲的领

域。但2024年表现较弱的消费当前明显提速，是新的积极变化。此外，虽然第三产

业增加值增速则有所回落（-0.5pct至5.3%），但服务业投资增速（4.8%）明显好

于24Q4（-0.6%），也对工业品需求与经济形成支撑，是另一改善的“新动能”。

图1：2025年一季度实际GDP增速5.4%，持平于2024年四季度

8%生产法GDP同比结构

7

6

5

4

3

2

1

0

2021-092022-032022-092023-032023-092024-032024-092025-03

第一产业第二产业第三产业实际GDP同比

资料来源：CEIC，申万宏源研究

社零改善主因可选品消费支撑，特别是以旧换新类商品表现强劲，必需消费稳健

增长。3月社会消费品零售总额同比增长5.9%，较前值提升1.9个百分点，主要受

限额以上商品零售增速改善推动。从结构看，可选消费成为增长主动力（+5.1pct至

8.3%），主要来源于汽车（+9.9pct至5.5%）、家电（+24.2pct至35.1%）、家具

（+17.8pct至29.5%）等“以旧换新”政策覆盖的商品；必需消费（+2.2pct至9.5%）

稳健增长，其中改善相对突出的是饮料类（+7.0pct至4.4%），粮油食品（+2.3pct

至13.8%）再度上行。不过，限额以下商品零售（-0.1pct至1.9%）表现相对一般，

和有政策激励的限额以上商品消费表现分化。

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