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大势研判：继续看多中国股市 3

不确定性冲击后，理性思考关税政策下投资风险与机遇 3

行业比较：贴现率中无风险利率的降低，带动增量资金入市是2025年中国股市估值上修的关键动力 4

主题推荐：内需消费/周边经济/自主可控/并购重组 8

风险提示 13

大势研判：继续看多中国股市

大势研判：继续看多中国股市。4月7日，在美国对等关税冲击下，中国股市大幅波动，国泰海通策略在市场低点坚定判断中国股市进入击球区。4月8日，我们发布了对2025年中国股市的重要判断，无风险利率下行是2025

中国股市上升的关键动力。如今在市场企稳反弹后，我们建议继续保持对中国股市的多头思维：1）美国全球对等关税的推迟显示经济衰退担忧、美元信用下滑仍是政策执行的硬性约束，后续全球对等关税落地或仍有反复，但不确定性预计将边际收敛，市场对关税风险的计价已较为充分；2）中美博弈烈度仍然较高，但决策层对于扭转形势与支持资本市场的决心明朗，中央汇金明确资本市场“国家队”、“平准基金”的定位，股指下行有底；3）不确定性冲击后，要看到中国市场更多的确定性。负面预期和交易结构同步出清、决策层态度的积极变化、无风险利率下降带来增量资金入市，均构成了2025年中国股市转型牛和逆向投资的基础。

图1：上周长端美债收益率快速抬升 图2：上周主要宽基ETF获得大幅资金净流入

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6.0

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2022-042022-06

2022-04

2022-06

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2025-02

美国:国债收益率:10年 美国:国债收益率:30年

1,200

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400

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主要ETF净流入（亿元）

数据来源：，国泰海通证券研究 数据来源：，国泰海通证券研究

图3：万得全AERP重新升至均值一倍标准差以上，接近2024/08水平

8% 万得全A股权风险 10年均值

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2007-102008-102009-102010-102011-102012-102013-102014-102015-102016-102017-102018-102019-102020-102021-102022-102023-102024-10-2%

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2023-10

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数据来源：，国泰海通证券研究

不确定性冲击后，理性思考关税政策下投资风险与机遇

不确定性冲击后，理性思考关税政策下投资风险与机遇。1）高额关税不可避免将对我国外需造成冲击，据计算中国对美出口商品整体价格弹性系数约为-1.05，以对等关税为基准计算（全年加征54%）约影响我国出口1.8万

请务必阅读正文之后的免责条款部分亿元，考虑转口影响将更小。出口当中价格弹性较小的机械设备、运输设备、家具成本传导能力更强，价格弹性较大的矿产品、塑料橡胶、化工品受影响较大；2）过去三年出口是亮点，当前形势下扩大内需与稳定楼市股市将成为中国政策重点，考虑到规模体量与乘数效应，促消费与扩大投资预计将是重要抓手，部分供需格局较优的内需资源品或受益；3）中期维度中国制造

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优势难以替代，部分海外产能多元化布局企业供应链调整能力更强，有望率先展现盈利韧性：家电/家具/轮胎等，以及工程机械/电网设备/两轮车等非美出口优势的企业，在本轮整体调整后均有布局价值。

图4：美国对华关税对国内出口及GDP影响测算 图5：工程机械/两轮车/电力设备等非美出口增长较快

25,000

出口金额下滑（亿人民币） GDP下滑（右）

1.3% 20909

1.3% 20909

19114 1.5%

1.2%

16408

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13508

0.7%

0.5%

10415

7128

100%

2018-2023年非美出口复合增速

2018-2023年非美出口复合增速

船舶

公交车

1.6%

80%

汽车零部件

集成电路

起降机械

磨粉机

20,000

1.4%

起重机械

摩托车 半导体设备推土机

15,