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量化对冲交易对A股的影响分析及展望

摘要：近两年，受宏观经济环境等多重因素影响，我国A股资本市场整体表现不佳，量化对冲基金成为市场中比较活跃的投资者，对A股市场在维护市场稳定、保持流动性等方面发挥着重要作用，但大规模高频量化对冲交易在股市估值低位时因其借助做空机制，容易引发大众对股市上涨动能的担忧。文章对此进行影响分析，并对其未来的发展做出预测。

关键词：量化对冲发展历史影响展望

“量化对冲”是指把“量化”和“对冲”两种理念融合在一起。其中，“量化”代表利用统计技术与数学模式引导投资决策的过程，它实际上是对传统定性投资方式的一种数理化的应用;而“对冲”则意味着运用策略去控制及减少资产组合的风险，从而抵御金融市场的波动，实现稳定且可预测的回报。然而，现实中的对冲基金通常会采取量化投资手段，二者常常互为补充，虽然量化基金并不等于对冲基金。

自2023年起，A股市场经历了剧烈的波动，尤其是在2023年8月28日印花税减半征收后的首个交易日，上证指数开盘涨跌不定，引发了市场的热议。越来越多的声音将矛头指向了量化基金，甚至视其为“割韭菜”的工具，引起市场恐慌。因此，理性客观看待量化对冲交易，是资本市场各方参与者应秉持的基本态度，而不能“妖魔化”量化对冲。

一、量化对冲在国内的发展历史

（一）早期套利阶段

我国金融市场的首个量化对冲型私人投资机构成立于2004年，其运作方式为寻找具有高折价的封闭式基金以实现套利。具体操作流程包括选择优秀的且有较高折价的分级基金，然后等待时机购买，直至基金结束或转变为公开交易后卖出，以此获得价格差异带来的利润。随后，类似的策略也在市场中逐渐浮现，例如ETF跨市套利、可转换债券套利、基金从封闭转向开放及股票与看跌期权组合套利等等。然而，因为当时没有足够多的量化分析工具，所以这一阶段的量化基金策略相对较少，主要集中在量化时间管理和量化挑选个股上。

（二）股指期货推出后的快速发展期

在2010年，沪深300股指期货的推出引发了资本市场对冲工具的重大变革。趋势投机、股票中性、跨品种套利、商品期货跨期、股指期货套利等多元化策略的产品不断涌现。2013年，第一只公募量化对冲基金成立，尤其是在2014年至2015年期间，共有11只公募量化对冲基金设立，在资本市场上形成一股量化对冲基金的发行热潮。此时的资本市场，比较热衷于投资小盘股，创业板指数的上涨幅度远超沪深300指数。基于此，量化对冲基金凭借一些简单的策略就能实现超额收益，例如配置大量中小盘的股票，然后通过沪深300股指做对冲。

但在2014年四季度，资本市场风格突变，大盘股开始受到资金青睐，例如金融股开始快速上涨。2014年11月10日开始，沪深300指数不断上涨，不到2个月的时间里涨幅超过40%。由于国内资本市场还没有中小盘股票的对冲工具，导致量化对冲基金在做空沪深300指数时，出现了大幅亏损，损失惨重。后因A股出现暴跌行情，中金所出台措施限制股指期货交易，又进一步遏制了量化对冲基金的发展，导致对冲策略无法运行，很多产品被迫停止交易或者减低仓位。

（三）高频价量策略主导阶段

在2015年，中证500指数期货的推出为量化基金带来了更强大的对冲手段。随着开通融券功能的股票越来越多，量化基金采取了新的交易策略，迈入精细化和高频交易时代，并大量采用人工智能手段。2017年以来，中国金融期货交易所又先后多次对股指期货松绑，比如降低交易保证金、手续费，逐步放宽日内开仓手数限制等，用股指期货对冲更方便了。至此，量化对冲基金进入了“高铁时代”，策略进一步丰富，市场规模也逐渐扩大。券商资管量化产品发行数量大增，公募基金也开始上报多只量化对冲产品。在这个阶段，以高频率的定价与数量为核心的策略起着决定性的作用。通常来说，这类策略具有以下特点：对每笔交易的数据进行分析、使用算法执行交易、快速的资金循环及日间操作等等。这些策略的关键之处在于它们能够利用市场上每日都存在的微小失误和流动性需要来抓住极短期的交易机遇。这种策略的核心优点是它们的反应迅速，而相比之下，成功的高速策略比慢速策略更能保持稳定的收益。

尽管如此，高频价格与成交量策略也存在明显的局限性，这主要是由于其对策略容量的约束及策略的过度集中所导致的。高频交易通常伴随着较高的换手频率，但随着换手率提高，夏普比率上升的同时，市场的可承受能力也在下降。近年来，整个金融市场显得相对乏力，许多低频策略的表现并不理想，而高频策略则逐渐崭露头角，受到各方大力推广，使得其规模迅速扩大，并逐步接近了市场容量的极限。如果策略规模达到了市场容量的顶点，那么交易将会变得非常拥挤，进而导致市场的摩擦成本大幅度攀升。若没有额外的市场流动性的输入，该类产品的收益率可能无法得到显著改善，甚至可能会影响到现有的收益水平。此外，高频价格与成交量策略的主要盈利