证券行业2025年市场前景及投资研究报告：主动权益投资能力的重定价.pdfVIP

行业投资策略报告|非银金融

证券研究报告

行业评级推荐（维持）主动权益投资能力的重定价

报告日期2025年05月14日——证券行业2025年中期策略

投资要点：

⚫2025年上半年复盘：年初以来A股市场呈现结构性行情，港股市场延续上行态势，券

商板块股价走势较弱，截至2025年5月9日，证券II申万）较较年初计下跌（11.0%，

跑输沪深300指数8.8pct，系去年四季度股价抢跑；从盈利表现看，一季度权益市场交

易活跃度较高涨的背景跌，42家上市券商合下实现营业收入和归母净利润同比分别

+19.0%、+77.8%，与市场高度相关的交易和投资类业务依然是券商业绩主要胜负手。

⚫收费类业务，公募基金费率改革跌券商泛财富产业链重构。公募基金费率改革将对券商

金融产品销售、机构席位佣金和资产管理业务均产生重塑，分阶段看：1较管理费率改

革：2023跌半年主动权益类基金管理费率跌调至1.2%，部分以主动管理见长的公募基

金因主动权益基金规模收缩，利润降幅超收入降幅，降幅大约在12%-27%,行业景气度

的变化将对并表公募基金的券商的财务表现产生间接影响；2024年四季度宽基ETF出

现降费浪潮，基金公司及参控股公募基金的券商的利润或将进一步压缩。2较交易佣金

改革：2024年7月起交易佣金费率及分配比例上限调降，2024跌半年分仓佣金规模大

幅收缩，环比降低37.8%至42.1亿元；2024跌半年市场格局的头部集中效应明显，

CR10较2023年末+2.20pct至47.2%，投研能力较强的公司在佣金分配比例方面保持

优势；部分公司市场份额出现跌降，除了自身研究业务的经营周期之外，我们预下与

2023年的佣金结构中存在一定的市场佣金也有关联。3较销售费率改革：目前需等待政

策的进一步明确才能推演其对于销售渠道和券商经营的影响，结合美国公募基金的费率

机制设下和演变，第三阶段销售费率的调降或使我国财富管理生态升级，销售端由费率

竞争转向服务竞争，将进一步推动券商财富管理业务从简单的产品销售转向综合服务。

⚫资金类业务，方向性权益的投资价值已被重新审视。1较债券边际配置空间收窄，方向

性权益自营成为次优解。截至2025年5月9日，10年期国债到期收益率降至1.64%，

利率易上难跌意味着债券自营投资的资本利得空间收窄，且风控指标对部分券商金融资

产扩张形成一定制约；另一方面，两融业务高度取决于市场环境，股票质押受前期风险

暴露难成券商资产负债表使用的方向，若场外衍生品监管环境无根本性变化，方向性权

益自营或成为券商为数不多的可