化存控增促发展，城投企业转型进程加快 --2025年上半年城投债市场分析与展望.docxVIP

化存控增促发展，城投企业转型进程加快

--2025年上半年城投债市场分析与展望

2025年上半年，城投行业政策以“控增量、化存量、促发展”为核心，“一揽子化债方案”持续调整完善。城投债发行审核趋严，发行规模呈下降趋势，净偿还规模同比明显扩大，重点省份发行规模降幅较大、提前兑付比例较高、净偿还规模扩大，低层级、弱资质城投主体持续净偿还。城投债发行期限整体拉长，超长期城投债发行规模进一步增长；整体利差中枢同比略有抬升，部分重点省份发行利差较明显压降，非重点省份利差分化加剧。

城投企业债务增速近年来首次降至社融线以下，融资成本延续下行，融资结构优化，整体流动性风险有所缓释，重点省份债务结构改善尤为明显。但同时城投企业融资压力加大，项目投资现金支出被动收缩，重点省份城投企业投融资受限情况更为突出。

未来，部分信用出险地区、债务负担较重地区以及资质较弱的城投企业还本付息压力情况仍有待关注。城投企业隐债化解进程及转型发展提速，但化债进度区域分化加大，同时需关注城投企业退平台及转型发展过程中新型政企关系的构建，避免假转型及冲动产业投资带来的债务负担及流动性压力加重等风险。

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一、政策环境

2025年上半年，城投行业延续2024年的政策主线，以“控增量、化存量、促发展”为核心，“一揽子化债方案”持续调整完善。

政策持续助力“化存”。2025年上半年特殊再融资债券已累计披露发行约1.80万亿，占当年置换总额度的90%，大部分省市的置换债券额度已全部发行完毕，未发行完毕的地区主要集中在湖南、河南、安徽等非重点省份。另外，8000亿元特殊新增专项债券已累计发行近6000亿元，发行节奏自5月开始明显提速，隐性债务置换节奏加快。

监管“控增”力度仍强。城投企业融资延续收紧态势，2025年3月，沪深交易所发布“3号指引”和“2号指引”，主要对公司债券发行审核中的重点关注事项进行了修订，如重点核查资产负债结构、现金流量、EBITDA对利息的覆盖倍数等偿债能力指标，关注城投企业公益性业务占比及财政补贴依赖程度等，进一步加强对城投债发行审核管理。此外，上半年，交易商协会扩大“政府出函”的发债主体范围，要求与政府存在往来（与政府相关的现金流不为0）的、过往认定为产业类的主体发债均需按照城投债审批流程，需由地级市及以上政府出函，城投企业境内发债持续严监管。同时，城投企业境外融资监管显著收紧，目前重点省份的城投企业境外发债基本仅限于“借新还旧”，非重点省份如拟新增境外债额度需省级发改和财政厅联合出具书面同意函，监管口径逐步与境内发债趋同。整体来看，城投债发行审核延续趋紧态势，城投企业新增融资难度仍较大。此外，8月初，财政部通报六起地方政府隐性债务问责典型案例，严肃查处新增隐性债务和隐性债务化解不实等违法违规行为，对城投企业保持高压监管态势。

“防风险”和“促发展”再平衡，重申“化债与发展并举”的政策思路。2025年1月，监管部门发布“99号文”，明确重点省份的退出路径，同时对平台退出进度及退出平台之后的后续要求进行了详细说明；3月，政府工作报告提出“动态调整债务高风险地区名单，支持打开新的投资空间，以发展促转型、以发展促化债”。“退重点省份”及“退名单”路径确立，进一步体现了“化债与发展并举”的政策思路，有利于地方政府在推动经济持续回升向好方面发挥更大的作用。

转型发展或将提速。2025年7月底召开的中央政治局会议，除了要求“积极稳妥化解地方政府债务风险，严禁新增隐性债务”外，还强调“要有力有序有效推进地方融资平台出清”，进一步表明中央加速剥离融资平台政府融资职能、促进融资平台转型发展、从根本上化解地方债务风险的决心。

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二、城投债市场回顾

（一）发行概况

上半年，城投债发行审核趋严，发行规模延续下降走势，净偿还规模同比明显扩大。超短期融资券和定向工具等银行间产品发行规模持续下降，并由上年同期的净融入转为大规模净偿还；交易所产品发行规模变化不大，净偿还规模同比亦明显扩大。

2025年以来，城投企业发债仍处于严监管态势，虽有部分优质城投企业实现新增，但整体新增难度仍较大，城投债募集资金以借新还旧为主。上半年，城投债发行规模同比下降11.86%至23810.63亿元，环比下降6.55%，城投债发行规模延续下降走势；净融资-1780.50亿元，净偿还规模同比明显扩大、环比有所收窄。具体来看，经过一季度发行规模和净融资环比小幅回升后，二季度城投债发行规模环比下降17.50%，且各月均呈净偿还状态，二季度净融资为-2254.99亿元。上半年，随着城投企业