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牛市不同阶段的风格特征

2025年8月15日

牛市不同阶段的风格特征证券研究报告策略研究

牛市不同阶段的风格特征

2025年8月15日

策略专题报告

核心观点：

核心观点：

牛市不同阶段市场表现与资金结构特征：牛市初期特征：指数一波短暂快速上涨（时间1-3个月）后持续震荡（时间半年-1年），盈利尚在下滑或小幅改善，机构资金和存量个人投资者回流，结构性牛市特征明显。牛市中期特征：指数持续大幅上涨（时间半年-1年），除了流动性牛市以外，盈利兑现较强，居民资金密集流入，大部分板块都有表现。牛市后期特征：指数继续上涨或慢速上涨，除了流动性牛市之外，仍然有盈利兑现但兑现强度通常减弱，居民资金持续流入，板块分化再次出现。

牛市中期大小盘往往会大幅波动，牛市中期前半段和后半段风格大多不同。05-07年：牛初小盘，牛中先大盘后小盘，牛末大盘。13-15年：牛初小盘，牛中先小盘后大盘，牛末小盘。19-21年：牛初大盘，牛中先小盘后大盘，牛末小盘。

牛市初期风格和牛市后期风格类似，牛市中期风格容易扩散。牛市中整体最强的风格和行业，牛市中期反而通常不强。2005-2007年牛市中最强风格是金融，次之是周期，但牛市中期，最强风格是周期，金融略跑输市场。2013-2015年牛市中最强风格是成长，但牛市中期最强是金融，成长最弱。2019-2021年牛市中最强风格是成长和消费，而牛市中期最强是消费，次之是周期，成长排第三。

05-07年牛市中整体超额收益最强的4个行业是非银、有色金属、房地产、机械设备。牛市初期和后期，这些行业大多情况下较强，但牛市中期的前半段，这些行业均偏弱，大概有半年的时间跑输市场。

13-15年牛市中整体超额收益最强的4个行业是计算机、传媒、军工、通信。牛市初期和后期，这些行业大多情况下较强，但牛市中期尤其是2014年下半年，这些行业大多表现偏弱。除了牛市初期涨幅小的军工还有不错的表现，牛市初期最强的传媒、计算机，在牛市中期整体表现跑输市场。

19-21年牛市中整体超额收益最强的4个行业是电力设备、食品饮料、有色金属、电子。牛市初期电子和食品饮料强，牛市后期电力设备和有色强。牛市中期上述行业表现分化，前期最强的电子开始走弱，前期较弱的电力设备开始走强，而食品饮料超额收益始终较强。

风险因素：宏观经济下行风险；全球经济受超预期冲击恶化风险；稳增长政策不及预期风险；历史数据不代表未来。

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目录

一、牛市不同阶段的市场表现和资金结构特征 4

二、牛市初期和后期风格稳定，牛市中期风格易波动 6

三、牛市中整体最强风格反而在牛市中期不强 9

风险因素 14

图目录

图1：2005-2007年牛市三阶段市场表现和资金活跃度变化（单位：点，倍数） 4

图2：2013-2015年牛市三阶段市场表现和资金活跃度变化（单位：点，倍数） 5

图3：2019-2021年牛市三阶段市场表现和资金活跃度变化（单位：点，倍数） 5

图4：05-07年：牛初小盘，牛中先大盘后小盘，牛末大盘（单位：点，倍数） 6

图5：13-15年：牛初小盘，牛中先小盘后大盘，牛末小盘（单位：点，倍数） 6

图6：19-21年：牛初大盘，牛中先小盘后大盘，牛末小盘（单位：点，倍数） 6

图7：05-07年：牛初金融，中期偏差不大，后期金融和周期（单位：点） 7

图8：13-15年：牛初成长+消费领涨，牛市中期风格扩散，牛末成长+周期领涨（单

位：点） 7

图9：19-21年：牛市初期和牛市后期风格类似，但领涨行业有不同（单位：倍数） 8

图10：05-07年牛市中整体超额收益最强的行业在牛市中期前半段偏弱（单位：倍数） 10

图11：05-07年牛市中整体超额收益最弱的行业在07年上半年阶段性偏强（单位：倍数）.11

图12：13-15年牛市初期表现偏强的计算机、传媒在牛市中期表现偏弱（单位：倍数） 11

图13：13-15年牛市中表现偏弱的行业仅在牛初和牛中普涨时存在超额收益（单位：倍数）12

图14：19-21年牛市中期，整体超额收益最强的行业表现出现分化（单位：倍数） 12

图15：19-21年牛市最弱板块除了第一波上涨中有2个月超额收益，直到牛市末期才有阶

段性表现（单位：倍数） 13

表目录

表1：05-07年牛市：整体金融最强