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我国证券市场民事赔偿制度刍议

我国证券市场经过10多年的发展取得了令人瞩目的成就但一些问题也不断地暴露出来特别是自去年以来从郑百文、猴王、亿安科技到目前刚刚被揭露出来的银广夏事件使社会各界对证券市场的民事赔偿制度表现出前所未有的关注中国证监会的领导也明确表示鼓励合法权益受到损害的中小股东联合起来充分利用现有的法律法规提出损害赔偿之诉

但到具体操作层面我们就会发现我国的证券法比较侧重于刑事责任和行政责任的追究忽视民事责任的承担证券法中规定法律责任的第十一章共有三十六条其中三十三条是证券违法行为的行政责任十八条论及刑事责任而涉及民事责任的只有两条民事责任的缺位一望即知法律责任制度严重失衡因此如何借他山之石尽快建立我国的民事赔偿制度实为当务之急作者不揣陋见愿求教于有识之士

责任的性质

关于证券欺诈民事责任的性质学说上有契约说、侵权行为说及独立类型说三种但在行纪交易制度下投资者并非买卖契约的当事人所以即使对投资者造成损害他也只能以行纪契约向证券经纪商求偿而不能直接向加害人请求这样势必导致受害人的损失无法得到补偿从而影响投资者的投资积极性阻碍证券市场的发展

事实上在证券集中交易市场投资者的意思表示经格式化的市场制度集中在交易所进行撮合并通过行情揭示板传达这样就使得对标的物的价值评价欠缺客观标准再加上揭示板传送信息的迅速与普遍欺诈及操纵等不法行为就会更容易进行而投资者因行纪交易制度又丧失了买卖当事人的地位所以无论是在我国的证券法还是在民法通则中都找不到此种行为的独立请求权基础因此我们将此种损害赔偿的类型规定为侵权行为型就可以将赔偿义务人的范围扩大到第三人这对发

规则一贯就是漠视真实的重大过失行为或事实上不可信的陈述在欺诈行为中都可以构成过错所以我们在认定侵权行为人的过错时应将重大过失行为包括在内

应具有因果关系

欲成立证券欺诈的民事赔偿责任就必须证明原告所受损害与被告不法行为之间存在因果关系在“红光实业”一案中法院正是以因果关系无法确定而裁定驳回起诉的可见因果关系的确定成为证券赔偿案件的关键所在

早期美国许多法院在处理证券欺诈案件的因果关系时都将其分为前后两个阶段在第一个阶段受害人必须证明其因信赖虚伪不实陈述而做出了错误的投资决定这一“交易的因果关系”（transactioncausation）也就是说如果没有行为人的违法行为就不会有此项交易的完成至少该交易只是可能发生；在第二个阶段受害人必须证明违法行为与其损失间的“损失的因果关系”（losscausation）也就是说其所遭受的损失是直接因侵权行为人的违法行为和该不当交易造成的这样才能在侵权行为人的违法行为和受害人的金钱损失之间提供一个必要的牵连关系以免反欺诈条款沦为投资损失的保险

但是证券市场的飞速发展传统的面对面的交易形态早已不复存在而可能引起证券行情变化的因素又是如此之多这就使得投资者想要证明其损失正是由于被告的欺诈行为造成的其难无异于蜀道之难加上电脑的快速撮合每天都有数以百万乃至千万计的交易完成一旦发生欺诈情事就会涉及无法数计的投资者面对如此众多而又零散的受害人只能采取集团诉讼的形式一方面可以减轻受害人的诉讼成本另一方面也可以减轻法院的负担但按传统的因果关系证明要件一方面使受害人很难得到赔偿同时也阻碍集团诉讼的发展

所以到20世纪80年代初美国法院开始引入欺诈市场理论（fraudonthemarkettheory）这一理论基于经济学上久负盛名的有效市场假说指出由于关于证券的所有信息都会反映在证券价格上侵权人所散布的虚伪不实信息也会反映在股价上造成股价被抬高或压低的现象这等于是愚弄了市场由于任何一个投资者都有权相信他所在的证券市场是一个公开、公平、公正的市场他也就有权相信市场价格的公正性此时他却因信赖证券市场价格而受到欺诈那么他就有权要求赔偿欺诈市场理论大幅度减轻了受害人的举证责任使因欺诈而提起的民事赔偿之诉能较容易地实现

必须指出的是该因果关系的推定同样是可以反驳的作为侵权行为人可以通过证明其所散布的不实陈述并没有影响到证券价格或受害人即使知道了真实的信息仍会做同样的交易而获得免责

损害赔偿的方法与计算

基于证券市场这一集中交易市场的特殊性解约权、撤销权、恢复原状等救济方式在适用上会较为困难所以应以金钱损害赔偿为主要救济方式

至于赔偿范围的确定及赔偿金额的计算主要有三种学说一是实际价值计算法即赔偿额为受害者进行交易时的价格与当时证券的实际价值的差额；二是实际诱因法即行为人只对不实陈述引起的价格波动负赔偿责任；三是实际差价计算法即从请求权人为取得该有价证券所支付的金额中扣除要求赔偿损失时的市场价格若已卖出则为该证券卖出的价格；或请求权人卖出该证券的价格与要求赔偿损失时市场价格的差额

无论采哪