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证券研究报告|宏观经济研究*专题报告

2024年10月08日

宏观经济研究

地方政府化债与财税改革系列研究

核心观点：作者

2024年2月《最新化债方案对国内经济影响几何？》讨论了几个问题：分析师蒋飞

执业证书编号：S1070521080001

哪些投资领域受影响？12个重点省份的交通、社会事业、市政、产业园邮箱：jiangfei@

区、新型基础设施等领域新增投资受到较强管控；此外，相关领域完成率不分析师仝垚炜

执业证书编号：S1070524050002

足50%的在建项目可能面临缓建乃至停建。不过城中村改造、保障性住房、邮箱：tongyaowei@

“平急两用”公共基础设施建设在内的房地产三大工程、“十四五”重点项

目、以及50%完工率以上的项目还有一定的投资空间。相关研究

1、《四季度全球大类资产配置报告》2024-09-27

基建投资受限对经济增长影响几何？基建投资是固定资产投资的重要组成部2、《2024年四季度宏观经济展望》2024-09-27

分，投资形成的固定资本又是GDP的重要组成部分。重点省份基建投资受3、《拉姆塞模型视角下的中国经济》2024-09-23

限或将对相应省份投资形成一定制约，投资对GDP的拉动也大概率受到影

响。根据我们测算，12个重点省份固定资产投资中，基建投资约占三成，

同时12省固定资产投资约占全国的三成。以此为基础测算，若2024年12

省份基建投资同比下降10%-20%，可能拖累对应省份固定资产投资下滑3-

6个百分点，同时拖累全国基建投资下滑2.5-5.1个百分点，进而拖累全国

固定资产投资下滑0.8-1.7个百分点。

政府如何弥补？首先，政府投资发挥“托底”作用，但结构或将发生变化：

一则增加经济强省一定的基建投资增长；二则将传统基建（交通、市政、产

业园区等）转向房地产“三大工程”等重点领域。其次，仍需重视消费支出

对GDP的拉动作用。并且就GDP的拉动效果来说，提高私人消费比提高政

府消费更好。从2024年各省政府工作报告中设置的社零增长目标，也可以

看到拉动私人消费的取向较为清晰。

如何刺激地方消费支出？不论是经济强省广东、浙江，还是化债重点省份如

重庆、辽宁，2024年促消费的着力点一在于稳定和扩大传统消费，包括汽

车、电子产品、家居家电等大宗消费以旧换新；二在于发掘新消费增长点，

包括数字、绿色、健康等新兴消费。政府消费券仍然是促进消费的有力工

具，能起到较强的撬动作用。

2024年6月《进一步全面深化改革：回顾与前瞻》，尝试从二十届中央全

面深化改革委员会议涉及的部分重点议题出发，结合近年来经济领域重点问

题改革成果以及当前经济形势，讨论下一步可能的部分改革举措。

第一，进一步激发民营、外资企业信心与活力，后续可能会重点推进构建高

水平社会主义市场经济体制和更高水平开放型经济新体制，或可关注强化基

础制度建设与法治保障、扩大市场准入范围、提高各级政府服务意识与能

力、落实好常态化沟通交流机制。

第二，针对新一轮财税体制改革，我们认为可以关注省以下分税制落地、减

轻地方政府支出责任、推行事权和支出责任明细单、加强地方财力稳定可预

期程度、地方税收来源优化、个人所得税进一步规范等。

第三，完善利率市场、资本市场以及其他要素市场化改革，可关注利率市场

对政策的引导信号；以股票债券等直接融资占比提升作为结果导向相关政

策；水电、交通、电信等领域价格改革。

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