姚记科技对赌并购成蹊科技动因及效果分析.pdfVIP

摘要

近些年来，我国经济高质量发展取得新进展，为了扎实推进供给侧结构性改革，

进一步鼓励企业发展，活跃经济，政府出台了很多宽松政策，越来越多的企业从中看

到了发展机会。随着资本市场的飞速发展和国家的大力支持，不少企业为了达到整合

和优化资源、实现产业转型升级、提高市场竞争力等目的纷纷将目光投向并购。但企

业并购中存在较大的信息差，容易产生信息不对称等问题加大并购风险，增加并购失

败的概率，为了有效解决道德问题与逆向选择问题，降低并购风险，对赌并购应运而

生。对赌协议最早应用于西方国家金融市场，后被我国引进广泛应用。但随着对赌协

议纷纷被引入我国资本市场中，对赌失败的案例却不断发生，那么为何许多企业还在

并购时签订对赌协议，其签订的动因是什么以及对赌协议到底对并购效果的影响是好

是坏？本文通过姚记科技与成蹊科技签订对赌协议进行并购的案例分析对此前问题

进行探究。

通过梳理国内外相关文献，本文选择扑克牌制造龙头企业姚记科技作为主要研究

对象，联系理论与实际，结合企业所处现状与对赌协议的内容，探寻对赌并购的动因，

并利用事件研究法、财务分析法从股票市场与财务绩效的角度分析企业长短期并购效

果，再结合非财务绩效角度进行补充分析。最后，本文还通过合成控制法对比分析对

赌并购与普通并购对企业并购效果产生不同的影响，以此说明企业并购绩效的变化是

由于签订对赌协议的影响。

本研究发现：在动因方面，姚记科技签订对赌协议主要是出于降低估值风险确保

投资回报，加快进军新产业，激励被并购方管理层提高自身经营业绩与效率的目的。

而成蹊科技则是认为对赌协议可以为自身良好的发展形式带来议价能力，且通过对赌

可以缓解信任危机，获得更好的发展平台。在效果方面，姚记科技在签订对赌协议时，

短期市场反应良好，投资者持积极态度，对赌后在盈利、营运与成长能力三方面均有

所提升，而偿债能力正向效应显示出滞后性。经过一系列调整计算得到的EVA值在

对赌并购后明显高于之前。此外，对赌并购对企业研发投入与发展战略这些非财务绩

效也有显著改善。基于合成控制法的实证结果表明，从长期来看此次对赌对姚记科技

的并购效果有正向效应。本文最后结合姚记科技对赌成功的案例得出一些启示，主要

是从选择对赌并购对象、评估对赌标的价值、制定对赌协议条款、加大整合和监管力

度几个方面进行改进，总结成功的经验以期给其他的企业在考虑对赌并购这个赛道时

提供一些参考。

关键词：企业并购；对赌协议；对赌动因；并购效果

ABSTRACT

Inrecentyears,Chinashigh-qualityeconomicdevelopmenthasmadenewprogress,in

ordertosolidlypromotethesupply-sidestructuralreform,furtherencouragethe

developmentofenterprises,andactivatetheeconomy,thegovernmenthasintroducedalot

ofloosepolicies,andmoreandmoreenterpriseshaveseendevelopmentopportunitiesfrom

them.Withtherapiddevelopmentofthecapitalmarketandthestrongsupportofthestate,

manyenterpriseshaveturnedtheirattentiontomergersandacquisitionsinordertoachieve

thepurposeofintegratingandoptimizingresources,realizingindustrialtransformationand

upgrading,andimprovingmarketcompetitiveness.However,inordertoeffectivelysolve

themoralproblemandadverseselectionproblemandreducetheriskofMA,VA