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资产管理产品的穿透式监管实践

引言

走在金融街的写字楼里，常能看到理财经理对着电脑屏幕皱眉——他们面前的资管产品说明书，可能嵌套了3层资管计划、2层信托，底层资产分散在10多个不同类型的债权项目里。这种“你套我、我套他”的复杂结构，曾是资管行业快速扩张期的常态。而对于监管部门来说，面对市场上百万亿规模的资管产品，若仅看产品表面的“包装”，就像隔着毛玻璃看风景，风险隐患藏在层层嵌套中，投资者可能在不知情的情况下承担了远超预期的风险。

穿透式监管的出现，正是为了撕开这层“毛玻璃”。它像一把“金融显微镜”，要求监管穿透产品的交易结构、资金流向、投资者身份，直抵底层资产和最终风险。从“看产品”到“看底层”，从“管机构”到“管行为”，这种监管逻辑的转变，不仅是防范金融风险的“先手棋”，更是保护普通投资者“钱袋子”的关键举措。本文将从穿透式监管的内涵出发，结合实践中的关键环节、现实挑战与优化路径，展开一场关于资管监管的深度探讨。

一、穿透式监管：从概念演进到实践需求

1.1穿透式监管的核心内涵

穿透式监管并非新概念，但在资管领域被赋予了更具体的指向。简单来说，它要求监管机构突破产品表面的法律形式与交易结构，向上识别最终投资者，向下追踪底层资产，同时监测资金在不同主体间的流动路径，确保“风险可识别、责任可追溯、投资者可保护”。

举个通俗的例子：某银行发行了一款“稳健型”理财产品，说明书上写着“主要投资于低风险资产”，但实际通过购买券商资管计划，绕道投资了某房地产企业的非标债权。传统监管可能只核查银行是否符合理财发行资质，而穿透式监管则要追问：这个“低风险”产品的底层资产到底是不是房地产债权？投资者是否具备相应的风险承受能力？资金是否存在空转套利？

这种“打破砂锅问到底”的监管逻辑，本质上是对资管行业“卖者尽责、买者自负”原则的强化。只有让“底层资产透明化、资金流向可视化、投资者适配明确化”，才能避免“风险在暗处积累，投资者在明处踩雷”的悲剧。

1.2穿透式监管的演进背景

穿透式监管的兴起，与资管行业的发展阶段密不可分。

早期资管行业以“一对一”专户为主，产品结构简单，监管通过“机构监管+产品备案”即可覆盖风险。但随着资管规模突破百万亿，行业出现了两大变化：一是产品结构复杂化，嵌套层数增多，“银行理财-信托计划-私募基金-底层资产”的四层嵌套屡见不鲜；二是资金来源多元化，个人投资者通过理财、基金等渠道间接参与高风险资产，风险传导链条变长。

2018年资管新规的出台，标志着穿透式监管从“局部探索”转向“全面落地”。新规明确要求“向上穿透识别投资者，向下穿透核查底层资产”，禁止多层嵌套（最多一层），并要求金融机构建立“全流程穿透管理”机制。这背后的逻辑很清晰：当资管产品成为连接资金端与资产端的“中介枢纽”，只有穿透其“中介面纱”，才能真正实现风险的精准防控。

1.3穿透式监管的实践价值

从行业发展看，穿透式监管是打破“监管套利”的利器。过去部分机构利用不同监管部门的规则差异，通过嵌套产品规避投资范围、杠杆比例等限制，比如将银行理财资金包装成“同业投资”绕开信贷额度管控。穿透式监管要求“实质重于形式”，无论产品穿多少层“马甲”，都按底层资产的性质适用统一规则，让“监管套利”无处遁形。

从投资者保护看，穿透式监管是撕掉“风险伪装”的关键。普通投资者往往看不懂复杂的产品结构，只能依赖“预期收益率”判断风险。穿透式监管要求披露底层资产类型、集中度、风险等级，相当于给投资者递了一盏“探照灯”——“你买的理财，底层可能是10%投向股票、30%投向城投债、60%投向同业存单”，这种信息的透明化，能帮助投资者做出更理性的决策。

从风险防控看，穿透式监管是筑牢“防火墙”的基础。2015年股市异常波动中，部分结构化资管产品通过多层嵌套加杠杆，导致风险在不同市场间快速传导。穿透式监管通过监测资金流向，能提前识别“资金空转”“脱实向虚”等问题，防止单一产品风险演变为系统性风险。

二、穿透式监管的实践关键环节

穿透式监管不是一句口号，而是由多个具体环节构成的“监管链条”。从产品登记到资金追踪，从底层资产识别到投资者穿透，每个环节都需要金融机构与监管部门的密切配合。

2.1产品登记：搭建穿透式监管的“信息底座”

产品登记是穿透式监管的起点。想象一下，如果市场上的资管产品没有统一的“身份证”，监管部门就像在“信息孤岛”中寻宝——银行的理财登记系统、信托的登记系统、基金的登记系统各自为政，数据格式、分类标准不一，穿透根本无从谈起。

近年来，监管部门推动建立了统一的资管产品登记平台（以下简称“登记平台”），要求所有资管产品发行时必须在平台上进行全要素登记，包括产品名称、类型、规模、期限、管理人、托管人、投资范围、分级结构等关键信息。更重要的是，登记平台要求产品按“穿透原则