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行为金融学中的认知偏差与市场效应

引言

传统金融学以“理性人假设”为基石，认为投资者能基于完全信息做出无偏决策，市场价格始终反映资产真实价值。然而现实中，股市暴涨暴跌、概念股炒作、长期存在的“处置效应”等现象，却难以用传统理论合理解释。行为金融学正是在这一背景下兴起，它将心理学研究成果与金融分析结合，揭示了“非理性”背后的规律——投资者的认知偏差并非随机错误，而是系统性、可预测的心理倾向，这些偏差通过群体行为传导，最终形成影响市场价格、流动性与效率的特殊效应。本文将围绕认知偏差的表现、心理机制及其对市场的影响展开，探讨行为金融学视角下市场运行的底层逻辑。

一、认知偏差：行为金融学的核心研究对象

（一）从“理性人”到“有限理性人”的范式转变

传统金融学的“理性人假设”包含三个关键要素：完全信息获取能力、无偏的概率判断、以效用最大化为目标的决策逻辑。但大量实验与实证研究表明，人类的认知能力受限于注意力、记忆力与计算能力，信息处理过程中会受到情绪、经验与环境的干扰，决策更接近“有限理性”。例如，投资者在面对复杂金融产品时，往往无法全面分析所有条款，而是依赖直觉或简化规则；在评估股票风险时，容易被近期价格波动影响，而非长期基本面数据。行为金融学将这种系统性偏离理性决策的心理倾向定义为“认知偏差”，它是理解市场异常现象的核心切入点。

（二）认知偏差的本质与分类逻辑

认知偏差本质上是大脑为应对信息过载而进化出的“启发式”思维捷径，这些捷径在日常生活中能提高决策效率，但在金融市场中可能导致错误。根据心理机制的不同，认知偏差可分为三类：信息处理偏差（如锚定效应、可得性偏差），表现为对信息的选择性关注与错误加工；判断偏差（如过度自信、代表性偏差），体现为对概率与因果关系的误判；决策偏差（如损失厌恶、现状偏差），反映在风险偏好与选择行为的非理性倾斜。这种分类并非绝对，许多偏差存在交叉影响，例如过度自信可能同时影响信息处理与判断过程。

二、典型认知偏差的表现与心理机制

（一）过度自信：高估能力的“自我强化陷阱”

过度自信是最普遍的认知偏差之一，表现为投资者高估自身信息分析能力、判断准确性及控制风险的能力。心理学研究发现，约80%的人认为自己的驾驶技术高于平均水平，这种“优于平均效应”在金融领域同样显著。例如，新股民常因初期偶然盈利而误以为掌握了“投资秘诀”，频繁交易的频率是成熟投资者的2-3倍；专业基金经理则可能过度依赖自身研究模型，忽视市场情绪变化。

过度自信的心理机制与“自我归因偏差”密切相关：当投资成功时，人们倾向于将原因归结为自身能力（如“我选对了行业”）；当失败时，却归咎于外部因素（如“政策突然变化”）。这种归因模式会强化自我效能感，形成“过度自信—频繁交易—收益受损—归因外部—更自信”的恶性循环。实证数据显示，过度自信的个人投资者年换手率超过200%，而其净收益比交易频率低的投资者平均低3%-5%。

（二）锚定效应：数字标签下的决策偏移

锚定效应指人们在决策时过度依赖初始信息（“锚点”），即使后续获得新信息，也难以完全调整判断。在金融市场中，锚点可能是股票的历史最高价、发行价、近期收盘价，甚至是无关的随机数字。例如，某股票上市定价为10元，即使后续公司基本面恶化，投资者仍可能以10元为参考，认为“跌到8元已经很便宜”；再如，分析师发布的目标价会成为市场参与者的心理锚点，即使公司业绩变脸，股价也可能在目标价附近反复震荡。

实验经济学中的“幸运轮实验”直观展示了锚定效应的强大：让参与者转动写有0-100数字的轮盘，然后猜测非洲国家在联合国中的占比，结果轮盘数字较高的参与者（如65）给出的平均猜测是45%，而数字较低的参与者（如10）平均猜测仅为25%。这说明无关的初始数值会显著影响判断，而金融市场中的“锚点”往往披着“合理信息”的外衣（如历史价格），其误导性更隐蔽。

（三）损失厌恶：痛苦大于快乐的非对称偏好

损失厌恶描述了人们对损失的敏感度远高于同等收益的心理特征。行为经济学家卡尼曼通过实验发现，损失100元带来的痛苦约等于获得200元的快乐，这种“损失-收益”的非对称效用曲线导致投资者在决策中表现出两种典型行为：一是“处置效应”——过早卖出盈利股票（害怕收益消失），长期持有亏损股票（不愿承认损失）；二是“风险偏好反转”——在面对确定损失时倾向冒险（如加仓亏损股试图摊薄成本），在面对确定收益时倾向保守（如快速止盈）。

以中国A股市场为例，某研究跟踪10万个人账户发现，盈利股票的平均持有期为23天，而亏损股票的平均持有期长达76天；当市场下跌时，投资者的交易频率反而上升，试图通过频繁操作“挽回损失”，但往往因情绪驱动导致更多错误决策。损失厌恶不仅影响个体，还会通过群体行为放大市场波动：当股价下跌时，更多投资者因不愿止损而选择观望，市场流动性下