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解析我国IPO长期弱势：基于异质信念的深度剖析

一、引言

1.1研究背景与意义

在金融市场的众多现象中，IPO长期表现一直是学界和业界高度关注的焦点。IPO长期弱势现象，是指新股在上市后的一段较长时间内（通常为1-5年），其收益表现相较于市场指数、同行业指数或者与之匹配的公司明显偏低。自Ritter在1991年最早对美国市场1975-1984年的IPO进行规范系统研究，并提出IPO长期表现弱势的结论以来，这一现象引发了全球金融领域的广泛探讨。许多学者针对不同国家和地区的市场展开研究，Eckbo和Norli以规模和流动性匹配的公司作为基准，同样发现了美国市场IPO存在长期弱势现象。而在其他国家，如马来西亚，1990-2000年的IPO研究中发现，依赖于不同的测量方法，甚至出现长期强势现象，这表明IPO长期表现对样本时期、参照基准以及衡量方法的选择十分敏感，目前学术界对IPO长期表现究竟是强势还是弱势尚未达成定论。

我国证券市场作为新兴市场，近年来发展迅猛，IPO活动频繁。截至2023年上半年，上海的科创板成为上半年筹集资金最多的场所，公司通过IPO在上半年筹集了106亿美元。然而，在这繁荣的背后，我国IPO市场也面临着诸多问题，其中IPO长期弱势现象较为突出。国内多位学者从2000年开始对新股长期表现进行实证研究，罗建春和王春峰以我国1997年5月-1998年12月上市的165只股票为样本，认为影响新股第一年与第三年强弱的主要成因是初始收益率和流通股比例，而影响第三年强弱的因素是初始收益率与总资产；杜涛则认为初始报酬率高、发行规模大、中签率低、在发行高峰期及综合类的新股更容易呈现长期弱势表现。这些研究都表明我国IPO市场存在长期弱势现象，这不仅影响了投资者的长期收益，也对我国资本市场的资源配置效率和健康发展产生了不利影响。

对我国IPO长期弱势现象进行深入研究具有重要的理论与现实意义。从理论层面来看，传统的有效市场假说认为股票价格能够完全反映所有相关信息，然而IPO长期弱势现象的存在对这一理论提出了挑战。通过从行为金融角度，特别是基于异质信念理论来解释这一现象，可以进一步丰富和完善金融市场理论，为研究证券市场上的多种异象提供新的视角和方法。从现实角度出发，IPO长期弱势现象使得投资者在长期投资中难以获得预期收益，降低了投资者对市场的信心，不利于资本市场的稳定发展。此外，这一现象也反映出我国资本市场在资源配置方面可能存在不合理之处，优质企业的价值未能得到充分体现。深入研究IPO长期弱势现象及其背后的影响因素，有助于监管部门制定更加有效的政策，完善新股发行制度，提高市场信息披露质量，规范中介机构行为，促进资本市场的健康发展，保护投资者的合法权益。

1.2研究方法与创新点

本研究采用多种研究方法，以确保研究结果的准确性和可靠性。实证分析是本研究的核心方法，通过收集和整理我国上海A股市场1992年1月至2004年4月期间861支IPO股票的相关数据，运用多种模型和指标进行分析。其中，运用累积超额收益率（CAR）和购买并持有超额收益率（BHAR）来直接衡量IPO股票的长期收益表现，通过对比这些收益率与市场指数收益率，直观地判断IPO股票是否存在长期弱势现象。同时，引入资本资产定价模型（CAPM）和Fama-French三因素模型，考虑市场风险、规模因素和价值因素等对IPO股票收益的影响，进一步验证IPO长期弱势现象的存在，并分析其背后的风险因素。

在研究异质信念对IPO长期弱势的解释时，利用分解后的收益波动率作为衡量异质信念的指标。通过构建回归模型，深入探讨异质信念与IPO长期弱势之间的关系，分析异质信念如何影响投资者的决策，进而导致IPO股票在长期内表现不佳。此外，还运用了描述性统计分析方法，对样本数据的基本特征进行统计和分析，如发行规模、发行价格、企业年龄等，为后续的实证分析提供基础。

本研究的创新点主要体现在以下两个方面。一是研究视角的创新，目前国内基于异质信念角度对IPO长期表现进行解释的研究几近空白，本研究从这一全新的角度出发，探讨异质信念理论是否对我国IPO长期表现具有解释作用，弥补了国内在这一领域研究的不足，为IPO长期表现的研究提供了新的思路和方向。二是研究方法的创新，应用四种方法（CAR、BHAR、CAPM、Fama-French三因素模型）分析我国上海A股最长IPO样本区间的数据，实证检验我国存在IPO长期表现弱势，通过多种方法的综合运用，相互验证，增强了研究结果的可靠性和说服力。同时