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风险投资的TermSheet核心条款

一、引言：TermSheet——VC与创业者的“契约蓝图”

在风险投资的世界里，TermSheet（投资条款清单）是连接VC（风险投资人）与创业者的关键文档。它不是具有法律约束力的正式合同，却像一幅“契约蓝图”，将双方对投资交易的核心共识——从估值、股权结构到权利义务、退出路径——以书面形式固定下来，成为后续正式投资协议的基础。对创业者而言，TermSheet是“定价单”与“规则书”：既要拿到合理的估值，又要避免被过度限制；对VC而言，它是“风险屏障”与“收益保障”：既要锁定投资回报的可能性，又要防范创业者的道德风险。

TermSheet的核心条款，本质是双方利益的“平衡点”。这些条款不会面面俱到，但每一条都直击交易的本质——钱怎么投、权怎么分、钱怎么退。理解这些核心条款，不仅能帮助创业者在谈判中守住底线，也能让VC清晰表达自己的诉求。接下来，我们将从估值、股东权利、反稀释、退出机制等维度，逐一拆解TermSheet中的核心条款。

二、估值与投资结构：交易的“定价基础”

估值是TermSheet的“起点”——它决定了VC的投资金额对应多少股权比例，也决定了创业者的股权被稀释的程度。而投资结构则是“载体”——它将估值转化为具体的股权形式（如优先股、普通股），直接影响双方的权利义务。

（一）估值条款：Pre-Money与Post-Money的边界

在VC谈判中，“Pre-Money估值”（投资前估值）与“Post-Money估值”（投资后估值）是最常被提及的概念，也是最容易引发争议的点。

所谓Pre-Money估值，是指VC投资前，创业公司的股权价值；Post-Money估值则是Pre-Money估值加上VC的投资金额。两者的关系可以简化为：Post-Money=Pre-Money+投资金额。而VC的股权比例=投资金额/Post-Money估值。

举个例子：如果创业者说“公司Pre-Money估值8000万元”，VC决定投资2000万元，那么Post-Money估值就是1亿元（8000万+2000万），VC的股权比例为20%（2000万/1亿）。这个计算逻辑看似简单，但谈判中的分歧往往出在“估值的合理性”上：创业者希望Pre-Money尽可能高，以减少股权稀释；VC则会通过尽职调查（如财务数据、市场规模、竞争格局）判断公司的真实价值，避免“高估值陷阱”——如果后续融资时估值低于当前Pre-Money，VC的股权会被大幅稀释（这也是反稀释条款的由来）。

除了静态估值，估值调整条款（对赌条款）是估值谈判的延伸。它是指如果创业公司未达到约定的业绩目标（如净利润、用户量、市场份额），创业者需向VC补偿股权或现金，以调整估值。常见的对赌方式有两种：

一种是股权补偿：比如约定“投资后第二年，公司净利润需达到1000万元；若未达到，创业者需向VC转让5%的股权”。假设VC原本占20%，补偿后占25%，相当于将Pre-Money估值从8000万下调至6400万（2000万/25%2000万=6400万）。

另一种是现金补偿：比如“若净利润未达标，创业者需向VC支付投资金额的10%作为补偿”。但现金补偿对创业者压力更大——如果公司现金流紧张，可能直接导致运营困难，因此VC更倾向于股权补偿，创业者则需谨慎约定对赌的“弹性空间”（如设置“净利润上下浮动10%以内不触发对赌”）。

（二）投资结构：优先股VS普通股的选择

估值确定后，投资结构的选择直接决定了双方的权利边界。在VC投资中，优先股是最常见的结构——它不是“优先分红的普通股”，而是一种“兼具股权与债权特征的特殊股权”，核心是赋予VC“优先权利”，以平衡其高风险投资的收益。

优先股的核心权利包括两项：

优先分红权：VC的优先股可优先于普通股股东获得固定比例的分红（通常为8%-12%的年收益率），且未分配的分红会“累积”——如果公司某一年未分红，下一年需补上之前的累积分红。比如VC投资1000万元，年分红比例8%，若第一年未分红，第二年分红时需先支付1000万×8%×2=160万元，剩余部分再按股权比例分配给全体股东。

优先清算权：若公司因破产、并购等原因清算，VC可优先于普通股股东收回投资本金及累积分红。比如公司清算收入5000万元，VC投资1000万元，累积分红160万元，那么VC先拿走1160万元，剩余3840万元由普通股股东分配；若清算收入仅1000万元，VC将拿走全部，普通股股东无所得。

对VC而言，优先股是“风险保护伞”——它确保VC在公司盈利时先拿分红，在公司清算时先回收本金；对创业者而言，优先股是“必要的妥协”——若不接受优先股，VC可能拒绝投资，但创业者需注意：优先股的“优先权利”不能过度侵蚀普通股股东的利益（如累积分红不能“无限累积