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2026，美股从“估值狂欢”到“盈利长征”？

一、周期尾段的逻辑切换：从“估值扩张”到“盈利考验”

2026年初，全球资本市场的目光再次聚焦美股——这个曾在2025年凭借“AI预期溢价”与“美联储降息红利”实现估值狂欢的市场，正悄然完成一场核心逻辑的切换：从“靠流动性推升估值”转向“靠企业盈利支撑股价”。

回顾2025年，美股的“估值狂欢”有着清晰的时代背景：美联储开启新一轮降息周期，全年累计降息100个基点，叠加量化紧缩政策退出，向金融系统注入超8000亿美元流动性。宽松的货币环境推动成长型股票估值大幅扩张——高盛数据显示，2025年标普500指数市盈率从年初的18倍升至年末的21倍，其中科技股（如FAANG）的市盈率更是突破30倍，核心逻辑在于“AI技术革命”带来的长期现金流预期溢价。然而，这场狂欢在2025年末迎来拐点：博通AI业务低毛利率、甲骨文OpenAI数据中心项目延期等利空消息，引发市场对“AI预期是否过度”的反思；与此同时，美联储释放“未来降息门槛变高”的信号，意味着“高利率环境”或持续更久，直接削弱了高成长股未来现金流的现值——宋清辉等经济学家指出，这一变化让美股从“估值驱动”的上半场，进入“盈利驱动”的下半场。

Clocktower首席策略师王凯文的判断更为直接：“美股已步入经济周期尾段，强劲的企业盈利是当前股价创新高的核心支撑，但估值扩张已停止。”2025年第四季度，标普500成分股企业净利润同比增长12%，较前三季度的8%显著提升，而同期指数估值（市盈率）仅微涨0.5倍——这意味着，2025年末的美股上涨，已从“估值拉涨”转向“盈利推动”。

二、盈利驱动的核心支撑：企业业绩修复与产业变革

2026年美股的“盈利长征”，并非无源之水。从企业层面看，两大核心动力正在支撑盈利修复：

其一，科技股的“AI应用落地”。2025年，AI技术从“概念验证”进入“商用兑现阶段”——微软Copilot付费用户突破5000万，亚马逊云科技推出的AI推理芯片Trainium3性能较上一代提升40%，谷歌DeepMind的AlphaFold在药物研发领域的合作项目落地超过100个。这些商用进展直接转化为企业业绩：2025年第四季度，微软AI相关收入同比增长35%，占总营收的18%；英伟达数据中心业务收入同比增长58%，其中AI算力芯片收入占比达70%。摩根士丹利预测，2026年全球AI市场规模将达1.2万亿美元，较2025年增长45%，而美股科技股将占据其中60%的份额——AI应用的规模化落地，将成为科技企业盈利增长的“主引擎”。

其二，传统行业的“定价权提升”。2025年以来，美国制造业“回流”与“产业升级”成效显著：有色、化工等传统制造行业通过技术升级（如新能源金属提炼、高端化工材料），将全球市场份额转化为定价权——2025年，美国铝业公司（Alcoa）的新能源铝产品价格较传统铝高出20%，毛利率提升至15%；陶氏化学（Dow）的高端半导体材料收入同比增长28%，占总营收的12%。中信证券裘翔等分析师指出，2026年，这些传统制造企业的“定价权红利”将持续释放，成为美股盈利增长的“第二曲线”。

此外，企业融资成本的下降也在助力盈利修复。2025年美联储降息后，标普500成分股企业的平均债务成本从4.2%降至3.5%——摩根士丹利测算，利率每下降25个基点，企业净利润率可提升0.3-0.5个百分点。对资本密集型的科技、制造业企业而言，这一效应更为明显：2025年，特斯拉的研发支出同比增长22%，但由于融资成本下降，研发费用占比仅从2024年的7%升至7.2%；福特汽车的新能源项目投资同比增长30%，但利息支出占比从2024年的5%降至4.3%。

三、政策与流动性：从“宽松红利”到“理性约束”

2026年美股的“盈利长征”，也面临着政策与流动性的“理性约束”——曾经推动估值扩张的“宽松红利”，正在转为“估值压力”。

首先，美联储政策的“不确定性”。2025年美联储降息的核心逻辑是“抑制通胀”（2025年美国CPI同比从年初的3.2%降至年末的2.8%），但2026年的政策走向却充满变数：一方面，美国劳动力市场仍显紧张（2025年12月失业率为3.7%，接近历史低位），工资增速（4.1%）仍高于通胀率；另一方面，联邦政府债务率已达123%（GDP占比），进一步降息可能加剧债务风险。美联储主席鲍威尔在2026年1月的议息会议上明确表示：“未来降息将取决于通胀的持续回落，不会再采取‘预防性降息’。”这意味着，2026年美联储降息次数或少于市场预期（从2025年末的3次降至2次），而利率的“高位徘徊”，将持续压制高成长股的估值——高盛数据显示，若2026年美联储仅降息50个基点，标普500科技股的合理市盈率将从2025年末的30倍降至