商品牛市初现，反内卷关注上游供应链——交运行业策略.pptxVIP

核心观点

o截至2025年7月28日，沪深300报收4135.82，比年初上涨5.1%，中信交运指数跑输沪深300，报收2061.14，比年初上涨1.1%，涨跌幅居于全行业27/30。交运各子板块分化，其中公交子板块领涨，涨幅11.1%；其次是物流综合子板块，涨幅8.1%；航空子板块涨幅最小，为-6.7%。

o反内卷、基建投资增加等因素将对大宗商品价格以及上游需求产生持续影响。以营业收入测算的CR4市占率来看，2022年，我国大宗供应链服务市场规模为55万亿左右，而CR4市占率为4.18%，较2016年1.21%上涨2.97pp。16年供给侧改革下，经营模式稳定、综合实力强的头部供应链企业持续受益。头部大宗供应链上市公司营收端在2016-2022年期间复合增长速度较快，同时利润释放也较好，我们认为此次反内卷有望促进大宗商品价格回稳，推动供应链行业集中度提升，龙头企业盈利改善。同时从运输需求吨海里的角度来看铁矿石海上贸易的需求，以前我们关注中国铁矿石进口增量，现在我们强调关注铁矿石进口来源的变化带来运输距离的增长，同时中国铝矿进口强劲的增长趋势需要持续关注。

o投资建议：我们认为随着未来“反内卷”政策逐步发挥作用，工业企业效益恢复基础预计持续巩固 ,带动大宗供应链企业盈利上行，进而从基本面角度对大宗商品企业股价形成支撑。建议关注中游强化物流仓储实现供应链全方位服务-物产中大（600704.SH）。同时随着大宗商品运输需求回暖，运价指数有望进一步提高，建议关注头部干散货运输公司招商轮船（601872.SH）、海通发展(603162.SH）。

o风险提示：宏观经济波动风险、燃油价格波动风险、运价上涨不及预期风险等。;;

2025年交运行业回顾

o截至2025年7月28日，交运各子板块分化。其中，公交子板块领涨，涨幅11.1%；其次是物流综合子板块，涨幅8.1%；航空子板块涨幅最小，为-6.7%。

o截至2025年7月28日，交运板块涨幅最大的个股为三羊马（+68.2%）、连云港（+62.4%）、富临运业（+53.2%）；跌幅最大的为锦州港（-60.9%）、深高速（-21.9%）、广汇物流（-19.1%）。;

时间;;

-50%;

中国大宗供应链市场规模大，行业集中度逐步提升

o中国大宗供应链市场规模大，我国是世界重要的大宗商品生产国和消费国。根据世界钢协发布的《

2025年世界钢铁统计数据》，2024年世界粗钢总产量达到18.85亿吨，钢铁表观消费量达到17.42亿吨。其中，中国的粗钢产量占比达到53.3%，表观消费量占比达到49.2%，依旧保持世界第一的位置。根据《世界能源统计年鉴》，2024年，中国煤炭产量47.8亿吨，同比增长0.9%，占全球总产量的51.7%。中国煤炭消费量为92.16艾焦（EJ），同比增长1.7%，占全球总消费量的55.8%。;

-5;

中国大宗供应链市场规模大，行业集中度逐步提升

o16年供改推动供应链行业集中度提升，“反内卷”背景下市场有望进一步向头部集中。以营业收入测算的CR4（物产中大、厦门象屿、建发股份、厦门国贸）市占率来看，2022年，我国大宗供应链服务市场规模为55万亿左右，而CR4市占率为4.18%，较2016年1.21%上涨2.97PP。而海外市场集中度远高于国内市场，例如日本五大商社2021年贸易体量占日本对外贸易总额的31%。近几年我国大宗供应链服务市场逐步形成了以地方国企为主，大量中小型大宗供应链服务企业为辅的竞争格局 ,以货量数据来看，中国大宗供应链CR5（物产中大、厦门象屿、建发股份、厦门国贸、浙商中拓 )市占率快速提升，中国大宗供应链CR5市场占有率从2021年的4.81%提高至2024年的5.26%（估算数），头部效应凸显，市场集中度持续提升。;

中国大宗供应链市场规模大，行业集中度逐步提升

o头部企业有望再次实现业务扩张和盈利增长。16年供给侧改革下，经营模式稳定、综合实力强的头

部供应链企业持续受益。头部大宗供应链上市公司营收端在2016-2022年期间复合增长速度较快，同时利润释放也较好，我们认为此次反内卷与16年供改逻辑相似，有望促进大宗商品价格回稳，推动供应链行业集中度提升，龙头企业盈利改善。;

商品行情火热，把握干散货运机会

o2022年以来，世界经济复苏面临诸多挑战，黑天鹅事件频发，导致供应链不畅，各国通胀高企，多国央行纷纷加息，流动性收紧，大宗商品需求疲弱，干散货运走弱。2023年四季度以来我国长距离运输矿石进口量增加。从