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美股Crypto投资系列（1）：商业模式与估值逻辑拆解

美股Crypto标的日益受到关注，在海外资产配置的比例逐步提升。主要得益于：一、监管框架日益清晰，例如美国2024年上线的比特币现货ETF，以及2025年通过《GENIUS法案》为稳定币建立监管规则等，推动行业逐步走向合规化；二、新兴领域快速崛起，尤其是现实世界资产（RWA）代币化趋势显著，海外传统金融机构等加速进场，推动多元化资产上链。

美股Crypto相关上市公司已初具规模。截至2025年底，美国市场上数字资产相关股票数量已超过50只，且广泛分布于整个产业链：上游主要包括挖矿企业，包括IREN、MARAHoldings、RiotPlatforms等；中游涵盖服务中介，如交易平台Coinbase、Gemini、Robinhood以及稳定币发行商如Circle；下游涉及各类应用服务提供商，以及将加密货币（如比特币、以太币等）作为核心资产储备的“数字资产金库（DAT）”上市公司，例如Strategy。目前，美股数字资产核心标的包括Coinbase、Circle、Figure、Strategy、CleanSpark、Robinhood等，它们的商业模式各不相同。

Crypto板块股价波动受到多重因素影响。首先，主流加密货币的自身表现是最直接的影响因素。数字资产板块的股价表现与比特币、以太币等价格之间存在极强的联动性，尤其是DAT公司。其次，监管政策的动向也是影响行业走势的关键。监管机构的态度以及相应政策的出台，将极大程度地影响市场信心和未来发展空间。此外，宏观经济环境也不容忽视。全球主要央行，尤其是美联储的货币政策会影响市场流动性，进而传导至虚拟资产股市。由于商业模式不同，个股估值也存在较大差异：2026年市盈率区间为35-67x，市销率区间为4-20x（Strategy不适用），下游创新应用环节由于具备更大的增长空间和价格弹性，估值倍数较高。

投资风险：数字资产高波动性；监管合规风险。

P/EP/S2025E2026E2027E2025E2026E

P/E

P/S

2025E

2026E

2027E

2025E

2026E

2027E

Circle

N/A

70.0

37.8

6.3

5.3

4.0

Cleanspark

309.5

N/A

N/A

4.3

4.0

3.3

Coinbase

44.0

35.0

30.8

7.8

6.8

6.0

Figure

84.3

67.2

54.4

28.5

20.9

17.2

Robinhood

50.2

41.1

35.5

20.6

16.6

14.3

Figure

84.3

67.2

54.4

28.5

20.9

17.2

Strategy

3.0

5.3

2.3

111.0

106.1

104.7

平均

98.2

43.7

32.2

29.8

26.6

24.9

公司名称

公司名称

E=Bloomberg一致预期；数据截至1月26日；资料来源：Bloomberg

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主题研究美股Crypto投资系列（1）：商业模式与估值逻辑拆解

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2026-01-302

目录

美股Crypto标的有哪些？——商业模式与估值逻辑拆解 3

Circle（CRCL.US）：稳定币第一股，重塑跨境支付 8

公司简介 8

主营业务 8

竞争格局 9

财务及估值 11

CleanSpark（CLSK.US）：美股矿企龙头之一，“算力+能源管理”双轮驱动 12

公司简介 12

主营业务 12

竞争格局 13

财务及估值 14

Coinbase（COIN.US）：合规加密资产交易所龙头，生态布局日趋完善 15

公司简介 15

主营业务 16

竞争格局 17

财务及估值 17

Figure（FIGR.US）：RWA第一股，引领现实资产上链新浪潮 18

公司简介 18

主营业务 19

市场规模 20

财务及估值 21

Robinhood（HOOD.US）：从“零佣金零售券商”向“链上金融基础设施”转型 22

公司简介 22

主营业务 23

竞争格局 23

财务及估值 24

Strategy（MSTR.US）：DAT模式开创者，押注比特币杠杆策略 25

公司简介