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损失厌恶对投资者赎回决策的作用

引言

在金融市场中，投资者的每一次赎回决策都像一场心理博弈——是及时止盈落袋为安，还是等待亏损反弹避免割肉？这些看似理性的选择背后，往往隐藏着深刻的行为金融学规律。其中，“损失厌恶”作为人类普遍存在的心理特征，如同一只无形的手，持续影响着投资者对赎回时机的判断。从个体散户到机构投资者，从股票、基金到债券等不同资产类型，损失厌恶始终贯穿于赎回决策的全过程。理解这一心理机制如何作用，不仅能帮助投资者更清醒地认识自身行为偏差，也为市场参与者优化投资策略、完善产品设计提供了重要依据。本文将围绕损失厌恶的理论基础、作用机制、影响因素及现实表现展开分析，揭示其对投资者赎回决策的深层影响。

一、损失厌恶的理论内涵与行为金融学背景

（一）损失厌恶的核心定义与经典研究

损失厌恶（LossAversion）是行为金融学中的核心概念之一，由心理学家丹尼尔·卡尼曼（DanielKahneman）与阿莫斯·特沃斯基（AmosTversky）在1979年提出的“前景理论”（ProspectTheory）中系统阐述。其核心观点是：人们对损失的敏感度远高于对同等收益的敏感度——失去100元带来的痛苦，大约需要获得200-250元的收益才能抵消。这种非对称的心理感受，使得人们在决策时更倾向于规避损失而非追求收益。

卡尼曼团队通过经典实验验证了这一现象：当受试者面临“确定获得500元”或“50%概率获得1000元、50%概率获得0元”的选择时，多数人倾向于选择确定收益；而当面临“确定损失500元”或“50%概率损失1000元、50%概率损失0元”时，多数人却倾向于选择风险选项，试图避免确定的损失。这一实验揭示了损失厌恶的双重表现：对收益的风险规避与对损失的风险寻求，共同构成了决策中的非理性特征。

（二）与传统理性决策理论的分野

传统经济学假设投资者是“理性人”，决策时仅关注最终财富水平，且对收益与损失的敏感度一致。但损失厌恶的提出，彻底打破了这一假设。在传统理论中，投资者赎回决策应基于对资产未来收益的客观评估——若预期收益低于机会成本则赎回，反之持有。然而现实中，投资者的决策往往被“是否亏损”“是否回本”等主观感受主导。例如，某投资者以10元/股买入某基金，当净值跌至8元时，即使市场分析显示该基金未来仍有下跌空间，投资者也可能因“不愿接受20%的亏损”而选择继续持有；而当净值涨至12元时，即使预期仍有上涨可能，投资者却可能因“担心利润回吐”而提前赎回。这种“亏则死扛、赚则快跑”的行为，正是损失厌恶驱动下的典型表现。

二、损失厌恶影响赎回决策的核心机制

（一）参考点依赖：亏损感知的“锚”

损失厌恶的作用离不开“参考点”的设定。参考点是投资者衡量收益或损失的基准，通常表现为买入成本、近期高点、同类产品收益等。例如，投资者买入基金的初始净值（如1元）常被默认为参考点，当净值低于1元时，投资者感知到“损失”；高于1元时感知到“收益”。参考点的选择直接影响损失厌恶的强度：若投资者以“历史最高净值”为参考点（如某基金曾涨至1.5元），即使当前净值为1.2元（相对于成本1元仍有盈利），也可能因“未达到历史高点”而产生“未实现的损失”感，进而影响赎回决策。

这种参考点依赖在市场波动中尤为明显。牛市中，投资者的参考点会随着资产价格上涨不断上移——最初以买入价为参考点，当净值涨至1.2元时，参考点可能变为1.2元，此时若净值回调至1.1元，投资者会感知到“损失”（相对于1.2元），从而更可能选择赎回以避免进一步下跌；而熊市中，参考点则可能固定在买入价，即使市场普遍下跌，投资者仍因“不愿接受低于成本价的卖出”而长期持有亏损资产。

（二）处置效应：损失厌恶的行为外化

处置效应（DispositionEffect）是损失厌恶在投资行为中的直接体现，指投资者倾向于过早卖出盈利资产（“止盈”），而长期持有亏损资产（“套牢”）的现象。这一效应的本质是：盈利时，投资者因损失厌恶而急于锁定收益（担心收益变为损失）；亏损时，投资者因损失厌恶而拒绝承认损失（希望未来反弹弥补亏损）。

以股票型基金投资为例：当某基金净值从1元涨至1.1元（盈利10%），投资者可能因“害怕跌回成本价”而选择赎回；而当该基金净值从1元跌至0.9元（亏损10%），投资者却可能因“割肉太疼”而选择继续持有。研究表明，这种行为并非个例——有学者对某证券交易所的交易数据统计发现，盈利资产的平均持有期比亏损资产短约30%，且盈利时的赎回概率是亏损时的2倍以上。

（三）情绪驱动：痛苦规避与后悔厌恶

损失厌恶的深层动力是情绪体验。神经科学研究发现，当人们面临损失时，大脑杏仁核（负责处理负面情绪的区域）会被强烈激活，产生痛苦、焦虑等情绪；而收益带来的愉悦感则主要由多巴胺系统驱动，强度弱于损失带来的痛