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Fama-French三因子模型对中国股市的适用性

一、引言

资产定价是金融研究的核心命题之一，如何准确刻画资产收益的驱动因素，始终是学术界和实务界关注的焦点。1993年，Fama与French提出的三因子模型（Fama-FrenchThree-FactorModel），通过引入市场因子、规模因子（SMB）和价值因子（HML），突破了资本资产定价模型（CAPM）仅依赖市场风险溢价的局限，在全球成熟市场中展现出更强的解释力（FamaFrench，1993）。然而，中国股市作为典型的新兴市场，具有投资者结构以散户为主、信息效率较低、政策干预频繁等特征（吴世农，2003），这些特殊性可能影响三因子模型的适用性。本文通过梳理模型理论逻辑、对比成熟市场与中国市场的实证结果、分析制度环境差异，系统探讨Fama-French三因子模型在中国股市的适用条件与局限性，以期为资产定价研究和投资实践提供参考。

二、Fama-French三因子模型的理论基础与成熟市场验证

（一）模型的核心逻辑与因子内涵

Fama-French三因子模型的构建基于“风险补偿”和“市场无效”的双重逻辑。其核心假设是：股票收益不仅受市场整体波动（市场因子，MKT）的影响，还与公司规模（规模因子，SMB）和估值水平（价值因子，HML）相关。具体而言：

市场因子反映系统性风险，即个股收益与市场组合收益的协方差，这与CAPM