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有限套利与市场异象持续性

一、引言：有效市场假说的困境与有限套利的提出

（一）市场异象对有效市场假说的挑战

传统金融理论的核心支柱之一是有效市场假说，该假说认为市场中的价格能够完全反映所有可获得的信息，任何价格偏离基本面的情况都会被理性套利者的交易迅速纠正，因此市场中不存在持续的价格偏差或可预测的超额收益（Fama，1970）。然而，半个多世纪以来，全球资本市场中涌现出大量无法用有效市场假说解释的“市场异象”，这些异象表现为某些资产的收益或价格变动呈现出持续的规律性，与有效市场假说的预测相悖。例如，动量效应中，过去一段时间内表现较好的股票在未来一段时间内仍能保持超额收益；反转效应中，长期表现不佳的股票在后续时期会出现收益反转；此外还有低市盈率股票的长期超额收益、小盘股溢价等估值类和流动性类异象。这些异象不仅在成熟资本市场长期存在，在新兴资本市场中表现得更为明显，直接挑战了有效市场假说的核心假设——完美套利。

（二）有限套利理论的兴起：解释异象持续性的核心视角

为回应市场异象带来的挑战，20世纪80年代以来，行为金融学派逐渐兴起，其中有限套利理论成为解释市场异象持续性的关键框架。与有效市场假说中完美套利的假设不同，有限套利理论认为，现实中的套利行为受到多种约束，无法完全纠正价格偏差，这就导致了市场异象的长期存在（ShleiferVishny，1997）。有限套利理论的核心在于，理