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行业评级推荐（维持）公募基金国际比较系列五：低利率时代居民资产配置如何变迁？

行业评级推荐（维持）

投资要点：

l公募基金国际比较系列第五篇开始聚焦于居民资产配置视角，通过系统性复盘国内外居民在低利率时期资产配置结构的变迁，推演未来国内居民资产的转移路径，本篇报告重点复盘日本居民在低利率时期各个阶段大类资产配置结构，并总结其长期核心逻辑。

l随着房地产市场泡沫破灭，土地价格下跌导致非金融资产规模收缩，金融资产逐渐在日本居民大类资产中占据主导。20世纪90年代开始伴随着股市和房地产市场泡沫相继破裂，日本步入了长达三十余年的低利率周期，从大类资产配置结构来看，在整个低利率阶段由于非金融资产规模持续收缩，日本居民总资产规模长期处于增长停滞状态，直至日股慢牛行情带动金融资产规模开启扩张后步入复苏阶段，并推动金融资产逐步在大类资产结构中占据主导。穿透来看，日本居民非金融资产规模收缩主要源于土地价格下跌导致的被动减损，但居民端的主动处置节奏反而显著放缓，且对于住宅等固定资产的投资仍然在延续增长，意味着这一时期居民对于居住属性的刚性需求依然稳固。

l金融资产在不同阶段的表现显著分化，保本账户资产内部结构随利率走势此消彼长，弹性账户资产则呈随行就市特征。1）利率快速下行期，日本居民通过增配保本账户资产完成了风险敞口的收缩，一方面，避险需求下现金