旧尺难刻新舟之信用体系思考：新舟已现，流水分层.docxVIP

【宏观专题】

新舟已现，流“水”分层

——旧尺难刻新舟之信用体系思考

核心观点

1、前期策略报告《旧尺难刻新舟，胜负定于中游》，我们提出全球经济的供需两端剧烈重构，过往十年二十年的经验已严重不足以用来讨论与分析当下宏观问题，投研必须尝试主动求变，打破线性外推。科技、能源、安全、人口等世界性变革正在加速，我们也在努力跟随这种变化，本篇即为此宏大背景下的务实思考，探讨经济转型之下，对国内信用体系新的思考。

2、新旧经济转型之下，流动性分析不能再简单沿用“货币政策变化→银行间流动性变化→资本市场流动性变化→实体经济信用周期变化”的旧框架，而需要关注银行间流动性，资本市场流动性，实体经济信用周期各自独立的新框架。

3、对于银行间流动性：

①从方法论上：央行投放会受到宏观审慎、结构性工具、外汇结售汇等多重因素影响，而这些因素缺乏高频数据，难以第一时间跟踪。因此仅依赖MLF和逆回购等公开市场操作数据判断银行间流动性拐点的难度正在上升。

②从跟踪方式上：从态度上看，核心在于识别央行“松”与“紧”的临界点。我们认为，资金空转可能会触及央行“松”的边界；金融监管指标恶化可能会触及央行“紧”的边界。从观测指标看，我们建议将同业存单净融资规模作为结果型观测变量。

4、对于资本市场流动性：

①从方法论上：银行间流动性更多影响债券市场趋势，而非银机构流动性更多反应权益市场的成交与风险