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投资者异质信念在截面收益离散度中的定价效应

一、引言

传统资产定价理论自建立以来，始终以投资者同质信念为核心前提，假设所有市场参与者对资产未来现金流的分布、风险水平具有一致预期，这一假设极大简化了定价模型的推导，也为理解风险与收益的对应关系提供了基础框架。但在真实的市场运行中，不同投资者的认知水平、信息获取渠道、风险偏好存在天然差异，对同一资产的价值判断往往存在显著分歧，这种异质信念的普遍存在，使得真实市场的价格形成过程远比传统模型描述的更为复杂。截面收益离散度作为衡量同一时点不同资产收益分化程度的核心指标，既包含了基本面差异驱动的合理定价成分，也包含了投资者行为偏差驱动的错误定价成分，长期以来都是资产定价领域研究的热点问题。

早期研究对截面收益离散度的解释大多围绕基本面风险暴露、宏观经济周期冲击等维度展开，却在一定程度上忽略了投资者异质信念在离散度形成中的核心作用，更没有系统厘清异质信念驱动下的离散度变化究竟代表怎样的定价信号。实际上，从全球资本市场的运行经验来看，几次典型的板块轮动、题材炒作行情中，都能观察到投资者信念分化加剧伴随截面收益离散度快速抬升的现象，且这种离散度抬升之后往往伴随前期涨幅较高的分歧类资产出现显著的收益反转，这种规律很难用传统的风险定价框架解释，需要从投资者行为的视角切入展开系统分析（Miller，1977）。我国资本市场作为新兴加转轨的市场，个人投资者占