非流通股流通方案的法律解析.pdfVIP

深圳证券交易所 第六届会员单位、基金公司研究成果评选 非流通股流通方案的法律解析 A 综合市场类 一等奖 罗培新 海通证券股份有限公司 在本课题完成过程中，海通证券研究所副所长袁国良博士、所长助理何旭强博士提供了 指导和帮助。在此作者谨致谢忱。 1 内容提要 目前对非流通股流通问题的探索和讨论，多停留在技术层面，如 出售方式、定价机制、试点选择等。从法律的角度对这一问题进行系 统的研究，是极易被忽略、但却始终无法回避的重大问题。因为非流 通股走向流通，本质上是利益的再一次重新分配，它绝不仅仅是一个 技术设计和选择的问题，更是一个规则重建以调整并保护市场各方预 期的问题。为原来利益格局提供制度框架的相关法律法规，必须进行 新一轮的调整。 为非流通股流通方案建立一套妥当的法律规则，不但可以使技术 层面的操作获得充分的法律依据，避免权利纷争，它更深层的作用在 于，在规范严格、预期明确的法律框架下进行千百次的重复交易，将 不断强化市场各方的诚信和守法意识，为构建中国股市健康发展所不 可或缺的信用文化，发挥着基础性的作用。政府主导下的非流通股流 通方案，必须在这方面率先垂范。 本报告全面疏理了非流通股流通过程中所涉及的法律、法规和政 策，系统地分析了流通方案将面临的法律障碍，并提出了相应的法律 解决方案。 本研究报告的主要内容如下： （一）首次从法律的角度，本着用语严谨、字义准确的原则，对 非流通股流通方案所涉及的关键语汇，进行了精确的法律辨析。在运 用法理和逻辑对“同股同权”进行分析后，本文认为，我国流通股与 2 非流通股在发行价格、条件、流通性等方面存在明显的差异，从一开 始即已背弃了“同股同价”这一“同股同权”的前提，因而不适用公 司法第130 条“同股同权”的法律规定。 此外，目前流行的“非流通股股东让利”或“补偿流通股股东” 的主张，显失严谨。就法律的角度分析，法律行为有“单方法律行为”、 “双方法律行为”和 “多方法律行为”之分。“单方法律行为”是指 只需由一方当事人做出意思表示即可生效的行为，如放弃继续权、放 弃股权等；而“双方法律行为”和“多方法律行为”则是指需由双方 或多方意思表示一致才能生效的行为，如买卖、担保等行为。 “让”乃“可以为但主动不为”之意。在论及国有经济的战略性 调整时，常有 “让利于民”的提法。收缩国有经济战线、国家从一些 经营性领域中主动退出，是国有经济放弃存量利益的单方行为，自然 无须得到非国有经济实体的认可，言其“让利于民”，无疑恰如其分。 而以国有股为主体的非流通股走向流通，它并不是纯粹的弃权(放弃 流通权利或放弃因流通而带来的利益)行为。相反，它不但会引起存 量利益的大幅调整，而且必将在新增利益方面，引发非流通股与流通 股之间的矛盾和冲突。因此，它绝不是非流通股股东“可不可以少拿 一部分利益”的单方法律行为，而应是由作为各方当事人的非流通股 股东和流通股股东，本着公平、合法的原则，决定如何调整利益格局 的多方法律行为。 同样地，“补偿论”也不具备法律基础。“补偿”一词，常用于由 于道义或者情感上的可非难性而为受害方提供的一种物质供给或者 3 其他安排。而这种供给或者安排，更大的意义在于满足补偿方的道德 或情感要求，并不具有法律强制性，而且不可避免地要面对“法律对 所有财产平等保护”这一法律障碍。此外，“让利论”或“补偿论” 还将误导非流通股股东，以为在流通过程中“让利或补偿”与否、全 在于自己的单方决断，而并非自己的义务，这反而进一步强化了非流 通股与非流通股 “同股同权”心理，削弱了流通股股东的博弈力量。 另外，本部分还对“减持”与“全流通”、“类别股东表决机制”、 “流通股股东认同率制度”、“一刀切”流通方案的产权基础等进行了 细致的法律辨析。 （二）首