歌华有线实地调研报告.docVIP

投资评级： 短线减持,长线增持 市场数据: 2004/2/6 收盘价（元） 20.91 一年内最高/最低 22.88/ 14.00 上证指数 1654.90 市盈率 31.08 市净率 3.92 A股流通市值(亿元) 21.74 基础数据: 2003/12/31 每股收益 0.67 每股净资产(元) 5.33 总股本/流通A股(亿股) 3.51/ 1.04 相关研究： 1、歌华有线：风险和机遇并存2002/8/29 2、收视费提高势成必然，公司股价极具投资价值2002/10/29 3、歌华有线年报点评2003/3/6 4、歌华有线实地调研简报2003/7/28 研究员 王金沿 (0211028 wangjy@ 联系人 张月梅 (0211055 zhangym@盈利预测： 2003 2004e 2005e 营业收入（万元） 66,977 76,384 84,056 净利润（万元） 23,611 27,953 29,298 每股收益(元) 0.67 0.80 0.83 市盈率 31.08 26.25 25.05 市净率 3.92 3.41 3.39 市销率 10.96 9.61 8.73 投资要点: 随着有线电视网收费用户不断增长，电脑上网宽带接入普及率不断提高，公司有线电视类和信息类业务收入将持续增长。有线电视网的边际成本较低因素可以促进公司业绩快速增长。 以数字电视改造为主体的固定资产投资是影响公司收入和现金流量的极大不确定性因素。但总体而言对公司的影响应该是正面的。 北京市有线电视网专营是非常良好的资源，目前没有发挥出最大的盈利能力主要在于公司经营体制基本还属于事业单位性质，管理当局缺乏企业家精神。 有线电视网专营资源价值受管理当局的经营管理和广电总局的政策影响较大，因此，其合理定价不确定性较高。 在参考机场、港口、高速公路和公用事业等现金流量较好，且属于资源垄断型企业的定价，25倍以下市盈率是相对较低的，而30倍以上市盈率则定价相对偏高。 短线受市场失望情绪的影响，股票评级为减持。随着资源价值不断上升，且数字电视的不确定性逐渐消失，长线评级为增持。 1传统主营业务收入分析 1.2 节目收看费和入网费收入 2003年公司节目收看费收入达到4.26亿元，高于我们的估计水平。主要是因为公司下半年欠费清缴力度较大，实际收入与合理估计值相比达到104%左右。 我们认为2004年难以再达到这样的收缴率。从节目收看收入与估计值比较来看，这一比值在100%左右。考虑到减半收费和免收费用户存在，加上部分用户缴费存在各种各样的问题，实际收缴率肯定要低于100%。造成上述比率达到100%左右的主要原因可能是我们对用户数的估计值较低（用十万级取整，公司实际用户数高于估计数，差额部分未考虑收入情况。） 因此，我们对2004年公司节目收看费收入按98%的收缴率估计应该是比较保守的。据此估计，2004年公司节目收看费收入为51800万元左右，同比增长达9200万元左右。 目前北京市家庭户数约440万户左右，（根据《北京市2003年国民经济和社会发展统计公报》和《第五次人口普查——北京》数据估计。）而目前公司用户总数仅240万户左右，普及率仅54%左右。同时我们注意到，北京市每百户拥有彩电量达到147部，因此，北京市有线电视网用户还有较大的发展空间。 目前公司用户总数保持年增长20万户左右，未来几年用户增量可能下降。我们认为，在三年内达到300万户应该问题不大。最终应可达到400万户以上。即在目前的基础上，用户总数还有近62%左右的上升空间。 1.3 频道收转收入和广告收入 2003年公司频道收转收入和广告收入合计达到6796万元，同比增长达到25%，相当于增加收转频道7个（每个频道收转收入或广告收入按200万元/年计）。预计2004年该部分收入保持一定增长幅度。增加3个频道，即增加600万元是完全可能的。 1.3. 信息服务收入 2003年公司信息业务收入5000万元左右，其中个人用户宽带接入收入占其中的1/3~1/4，即1250~1700万元左右。 宽带接入的增长将主要取决于公司营销的力度，目前公司对此有了较深刻的认识，而且在接入价格上要低于电信部门。2003年公司宽带接入用户数2万左右，而北京市宽带接入用户总数在20万户左右。公司在这一市场的占有率仅达到10%左右。相应在上海，有线电视网占宽带接入市场份额约20%~25%，公司在北京市宽带接入市场还有较大的发展空间。预计2004年公司宽带接入用户达到4~5万用户问题不大。年增加收入达到1200万元左右。 2003年集团用户接入收入为3300~3750万元左右低于公司在中期提出的集团用户收入达到5000万元