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信托刚性兑付的起源、影响及治理 信托的本质是得人之信，受人之托，履人之嘱，代人理财。 受托人(信托公司)的报酬只是信托财产的管理费，其以受益人利益最大化和信托合同要求管理资产，在履行了谨慎投资、恪尽职守等职责的情况下，不对投资的损失承担责任，信托财产的损失和收益都归受益人(投资者)所有，这是信托的最基本思路。 但奇怪的是，这个思路似乎并不适用于现在中国的信托市场。 * 刚性兑付起源于监管隐性要求 2005年左右，在处理金新信托、庆泰信托、伊斯兰信托等事件的基础上，监管层逐渐形成了一种思路：对于出现问题的信托计划，要求信托公司根据委托人初始出资金额而非投资结果确定最后的兑付金额。 如金新信托乳品计划的兑付，最终就依照了收购个人债权及客户证券交易结算资金的精神——10万元以下全额赔付，10万元以上按本金90%赔付。 彼时，监管层要求各信托公司不出现单个信托产品风险，实质上是要求“确保到期资金的支付”，否则信托公司将会被叫停业务。 由于时值第五次整顿和第六次整顿之间，信托公司存量不多，信托牌照可谓一照难求，各信托公司为了保住业务，不得不重视兑付问题，这便是刚性兑付的开端。 2010年，由于房地产信托产品集中到期，加之房地产调控使多数开发商资金回收期延长，市场开始担心这些房地产信托能否按照信托合同约定时间及预期收益率顺利兑付。 对此，监管层多次下文，要求注意兑付问题，确保兑付。实际上监管层是要求按照预期收益率兑付信托资金。 * 监管层要求确保兑付有以下特点：其一，被要求确保兑付的对象是集合资金信托计划和银信理财合作产品，对非银信理财合作的单一信托计划要求较少;其二，要求兑付清算日期在信托计划到期日期或之前，不得在之后;其三，要求确保兑付的信托产品是融资类信托产品，不包括证券投资产品。 事物总是两面的。在为投资者解除后顾之忧，促进信托业务爆发式增长的背后，刚性兑付也有不良影响，影响着信托业的可持续发展。 * 刚性兑付起源于监管隐性要求 信托公司的最大优势在于其“全牌照”，可以投资于证券市场、信贷市场、公司股权、物权等，资金运用方式灵活。 这给了信托公司较大的选择权，也给了投资者较大的选择权：对于资质较好的项目，信托资金可以股权、物权投资的形式介入项目，为受益人博取较高的收益。 但在刚性兑付的思路下，无论是股权投资产品，还是物权投资产品，多数都被植入了回购条款，收益都是固定的。 按照信托原理，信托公司的收入只能是信托管理费和业绩报酬。而对信托产品的隐形担保要求信托公司提取更多的风险准备金，这要求信托公司必须获得高于信托管理费和业绩报酬的“超额收益”。 在实际业务中，信托公司通过控制投资者收益，将部分信托收益作为信托公司收入来源。融资方为融资支付的费用包括如下部分：信托收益(投资者的报酬)、信托公司管理费及业绩报酬、托管费用。为了快速融得资金，融资费用一般较高，而信托公司只需支付给投资者相对低廉的收益，其差额便是信托公司的“超额收益”。 一方面是投资者收益固定，由信托公司做隐形背书，另一方面是信托公司可获得管理费用之外的利润，这使得信托产品类似于银行的存贷业务。信托产品贷款化，是刚性兑付文化的直接结果，并诱发了一系列问题。 * “保兑付”要求高收益：信托变身类贷款 由于“融资费”的存在，信托公司逐渐沦为了资金需求方的融资平台。一般而言，在资金比较紧张和质量比较差的项目中，融资方更容易支付较高的融资费用，这使得信托公司一方面能获得更多的“超额收益”，另一方面能向客户支付更高的收益。 而由于刚性兑付，客户在选择信托产品时，只会比较产品的期限及预期收益率，而忽视信托产品以及其背后项目的风险(近期媒体盛传的投资者“不看合同就打款”便是这种心态的直接表现)。 按照这个逻辑，收益越高的信托产品越受投资者欢迎。信托公司为了迎合投资者，可能优先选择收益比较高的项目，久而久之，收益高、质量差的信托产品发行速度快，给信托公司带来的收益高，会对质量较好的项目产生一定的挤出，这便是信托的格雷欣(劣币驱逐良币)法则，是刚性兑付最严重的危害。 虽然到目前为止，风险较高的项目挤出效应还体现得不完全，但风险已经开始暴露。具体体现在部分信托公司放松了对项目的尽职调查及风险控制。 * 信托的格雷欣法则 在中国，许多行业受宏观调控影响较大，政策有如下传导机制：如果政府要调控某个行业，预示着这个行业的风险加大，那投资者会减少在这个行业的投资;相反，如果政府扶持某个行业，预示着会有这个行业税、信贷方面的优惠政策出台，投资者会增加在这个行业的投资。 信托融资，从本质上来说是一种直接融资，和间接融资中金融机构承担投资风险不同，其风险由出资人直接承担。故银行存贷业务中，存款客户无法监控贷款流向，银行为了保持客户关系，对政策反应相对迟钝，而信托业务中，是否投资由委托人决定，对政策反