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中国房地产周期的影响因素及当前形势判断 毛振华 孙文凯 摘要： 本文总结认为当前中国房地产市场投资比重偏低，当前房价水平也存在一定合理性。但是， 由于我国房地产价格周期显著受到经济周期、政府政策、实际利率、政府规划以及一些中国 特色因素影响，并且负实际利率不可持续，经济处于下行周期，政策调控力度逐步加大，这 几个主要因素将导致房地产价格涨幅受限。政府政策应该尊重市场规律、熨平房价波动为目 标，一些反周期操作应该进行，并且提高土地供应是最终的解决办法。 在世界绝大多数国家，房地产都是最重要的居民财富，其价格涨跌直接带来居民的财富 变化，由此影响投资、消费及经济产出。房地产价格运行有一定规律，本文总结其波动的影 响因素，并据此分析中国房地产周期，判断当前形势和今后可能走势。 一、中国的房地产市场基本特征 （一）基本情况 截止2008年底，我国房地产开发企业数量达到87562个，无论从资产规模、投资额还 是企业数量上看，内资公司都是绝对主力。同期，房地产业从业人员数量在210万人以上， 就业占城镇就业总数的1%左右。虽然房地产业直接吸收就业相对较少，但房地产投资占整 个社会固定资产投资的比重却相当高。如图1所示，根据中国统计年鉴，2008年底，房地 产投资占社会总投资的比重达到23%以上，住宅投资占社会总投资比重接近20%。从1995 年房地产投资占总投资比重18.6%到2008年的23.11%，房地产占国民经济的比重越来越大， 对经济的影响越来越重要。同时，自有住房也已经成为居民最主要的财富，自有住房比例极 高。 25.00% 20.00% 15.00% 房地产投资/总投资 10.00% 住宅投资/总投资 5.00% 0.00% 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 图1 房地产投资占社会总投资比重 过去十几年，全国房价快速上涨。如图2、3所示，自1998年后，房价持续增长了近10 年，只有2008 年底至2009年前半年这段期间，受到国际金融危机影响，房价出现了一定 程度的负增长。但之后，进入了一个更快的反弹阶段。从过去的经验可以看到，我国房地产 价格长期是增长趋势，但随着时间推进波动在放大。 图2 商品房价格走势，实线为趋势拟合曲线，下图同 资料来源：Wind咨询，下图同。 图3 住宅价格走势 （二）几个基本判断 如今房地产业占国民经济的重要地位，一方面来自于经济规律，另一方面也决定于我国 的特有国情。从计划经济到市场经济转变过程中，中国经济经历了短缺经济向供需平衡的经 济飞速发展过程。在供求平衡之后，刺激房地产需求成为刺激中国经济的一个重要手段。1994 年以后的住房分配体系改革，以及信用产业、按揭贷款的发展，促进了房地产业发展，也由 此拉动了中国经济发展。除此之外，快速的城市化进程、不断深入的国际化、不断增加的居 民购买力、不断放宽的流动性、地方政府的投资促进政策以及房地产本身具有较高流动性和 保值性这些特征，都是房地产业快速发展的因素。这些都是耳熟能详的解释，不必一一细说。 针对中国房地产特征的几个判断如下： （1）中国房地产投资占社会总投资的比重并不高 中国和美国国土面积相似，二者虽然经济发展水平不同，但房地产市场仍然具有一定可 比性，并且可以说美国房地产历史是中国的“先行指标”。美国1980年城市化水平已经达到 相当高的73.7%，但是，此后其房地产业发展仍然非常兴盛地发展了二十多年。根据美国经 济分析局（BEA）的统计数据，上世纪八十年代，美国房地产投资占到整个经济总投资的40% 以上，此后虽然一直减少，但直到2008年，即使有次贷危机的影响，此比例仍然在20%以 上。随着居民对房地产需求不断增加，美国的